로젠 투자설명서

투자설명서

투 자 설 명 서

【 본 문 】

요약정보

I. 핵심투자위험

II. 형태

III. 주요일정

IV. 평가 및 신주배정 등

V. 당사회사에 관한 사항 요약

주1) 발행주식수는 증권신고서 제출일 전일 기준 발행주식의 총수입니다. 주2) 총자산 및 자본금은 2026년 당반기말 연결 재무제표 기준입니다

VI. 그 외 추가사항

제1부 합병의 개요

제2부 당사회사에 관한 사항

【 전문가의 확인 】

【 대표이사 등의 확인 】

[이미지: 대표이사등의 확인,서명] 원문에서 확인할 수 있어요.

I. 합병에 관한 기본사항

1. 합병의 목적 가. 합병의 상대방과 배경 1) 합병당사회사

2) 합병배경

당사(로젠, 이하 "합병법인")는 현재 물류(로젠택배), 유통(모다이노칩 아울렛),전자부품의 3개 사업부문을 영위하고 있습니다. 각 사업부문은 독자적인 수익 기반을 갖추고 있으나, 사업 간 연계가 심화될수록 복수 법인 구조에서 비롯되는 비효율과 법률적 리스크가 누적되어 왔습니다. 이에 당사는 아래와 같은 직·간접적 배경을 바탕으로 모다이노칩(이하 "피합병법인")과의 흡수합병을 결정하게 되었습니다.

3) 내부거래 증가에 따른 법률적 리스크 해소 필요성

로젠(주) 택배사업부문과 모다이노칩 유통사업(아울렛) 부문 간의 물류·배송 관련 내부거래는 양 사업이 성장할수록 그 규모가 지속적으로 확대될 수밖에 없는 구조입니다. 내부거래 비중이 높아질 경우 공정거래법상 일감몰아주기(사익편취) 관련 규제 위반 소지가 발생하고, 이는 과징금 부과, 검찰 고발 등 중대한 법적 제재로 이어질 수 있습니다.

당사는 이러한 잠재적 법률 리스크를 사후적으로 관리하는 데 구조적 한계가 있다고 판단하였습니다. 합병을 통해 양 사업을 하나의 법인으로 통합함으로써내부거래 구조를 근본적으로 해소하고, 경영의 투명성과 지배구조 안정성을 한층 강화해 나갈 것입니다.

4) 사업 환경 변화와 통합 운영의 필요성

국내 유통 시장은 온라인·모바일 커머스의 급성장, 라이브커머스 등 신유통 채널의 급부상, 신선식품 온라인 구매 확산, K-뷰티의 글로벌 수요 증대 등 복합적인 구조 변화가 동시에 진행되고 있습니다. 이러한 환경에서 물류 역량과 유통 채널이 별도 법인에 분산된 구조로는 시장 변화에 기민하게 대응하기 어렵다는 판단에 이르게 되었습니다.

특히 당사가 목표로 하는 산지 직송 커머스, 글로벌 뷰티 물류, 라이브방송 커머스 등의 신사업은 물류와 유통의 긴밀한 통합 운영이 전제될 때 비로소 실질적인 경쟁력을 갖출 수 있습니다. 복수 법인 체제에서는 이사회 결의, 계약 체결, 자원 배분 등 모든 의사결정 단계에서 구조적 지체가 발생하 여 시장 기회를 적시에 포착하는 데 한계가 있었습니다. 합병 이후에는 단일 법인 내에서 신속하고 유연한 의사결정이 가능해져 시장 대응 속도를 크게 높일 수 있을 것으로 기대합니다.

5) 합병 시점의 적정성

당사는 다음과 같은 복합적 요인이 현 시점에 합병을 추진하기에 최적의 환경을 조성하고 있다고 판단하였습니다.

5-1) K-뷰티 해외 수요 급증, 신선식품 온라인 커머스 성장, 라이브커머스 시장 고성장 등 당사가 목표로 하는 신유통 분야에서 복수의 시장 기회가 동시에 열리고 있습니다. 이 시점에 통합을 완료함으로써 선점 효과를 극대화할 수 있을 것으로 판단하였습니다.

5-2) 피합병법인은 동일 그룹 내 계열사로서 당사와 경영 방향 및 핵심 전략을공유하고 있으며, 물류·유통 연계 업무를 중심으로 실질적인 협업 관계가 이미 형성되어 있습니다. 별도 법인 간 협력 구조를 유지하는 것보다 단일 법인으로 통합하는 것이 사업 시너지를 보다 신속하고 온전하게 실현할 수 있는 방식이라고 판단하였으며, 현 시점이 이를 추진하기에 적기라고 보았습니다.

5-3) 전자부품 사업부문의 베트남 생산 거점 이전 등 그룹 전반의 구조 개선 작업을 병행 추진하고 있는 현 시점에 합병을 함께 추진하는 것이 전체 자원 배분효율성 측면에서 최적이라고 판단하였습니다.

5-4) 내부거래 규모가 본격적으로 확대되기 이전에 합병을 완료함으로써 법률리스크를 선제적으로 차단하는 것이 중요하다고 판단하였습니다.5-5) 합병존속회사의 이사회는 본 합병이 계열사 간 합병으로서 이해충돌 가능성이 내재되어 있음을 명확히 인식하고, 소액주주를 포함한 전체 주주의 이익 보호를 최우선 원칙으로 삼아 의사결정 과정을 설계하였습니다. 이를 위하여 합병존속회사는 독립적인 외부 전문가를 선임하여 합병 조건의 공정성에 대한 다층적 검토를 실시하였습니다. 구체적으로, 합병존속회사는 외부 회계법인의 독립적인 본질가치 평가를 통하여 합병소멸회사의 재무 현황, 우발 부채 및 잠재적 리스크를 독립적으로 검증하였으며, 외부평가기관으로 하여금 적정성 의견을 수령하였습니다.외부평가기관에서 평가한 합병당사회사의 본질가치 평가 결과는 다음과 같습니다.

[대현회계법인 본질가치 평가 및 비율 적정성 의견]

또한, 전문 법무법인의 법률검토를 통하여 합병 절차의 적법성, 합병계약서의 내용, 주주 보호 관련 법적 요건의 충족 여부 및 제반 규제 리스크를 사전에 점검하였으며,이에 대한 법무법인의 법률 검토 의견은 하기와 같습니다.[법무법인 광장 법률 검토 의견 (요약)]

나아가 합병에 반대하는 주주의 경우, 상법 제522조의3 및 자본시장법 제165조의5 제1항에 따라 주주총회 결의 전까지 회사에 서면으로 반대 의사를 통지하고 주주총회 결의일로부터 20일 이내에 보유 주식의 매수를 청구할 수 있는 주식매수청구권이 부여됩니다. 주식매수가격은 자본시장법 시행령 제176조의7 제3항에 따라 이사회 결의일 이전 2개월간의 시장거래가격을 기준으로 산정한 가중산술평균가격이 적용되며, 이에도 이의가 있는 주주는 법원에 매수가격 결정을 청구할 수 있는 3단계 보호 구조가 마련되어 있습니다.또한, 본건 합병은 사업 시너지 창출이라는 경영적 목적에 더하여, 자본시장의 신뢰 회복과 투자자 보호를 위한 제도 선진화 흐름 속에서 소액주주를 포함한 전체 주주의 투자 안정성과 권익을 실질적으로 보호하는 효과를 가질 것으로 기대하고 있습니다.우선 본건 합병은 양사 주주의 권익 보호를 최우선 가치로 삼아, 관련 법령에 의거하여 합병 절차를 투명하고 공정하게 설계하였습니다. 자본시장법 시행령 제176조의5에 따르면, 상장법인 간 합병 시 기준시가를 바탕으로 ±10% 범위 내에서 할인 또는 할증을 적용할 수 있는 재량이 부여됩니다. 그러나 합병당사회사는 특정 주주에게 유리한 구조가 형성될 가능성을 원천 차단하기 위해, 별도의 할증이나 할인 없이 법정 산식에 따른 기준시가를 100% 적용하였습니다. 이는 소액주주를 포함한 전체 주주의 이익과 절차적 공정성을 최우선으로 고려한 결정입니다.이처럼 본 합병은 합병비율 산정의 객관성 확보, 외부평가기관 및 전문가에 의한 독립적 검증, 이사회 의견서 공시를 통한 정보 비대칭 해소, 반대주주 주식매수청구권 보장이라는 다층적 소액주주 보호 구조 하에서 추진된다는 점에서,주주가치 극대화라는 목적과 함께 주주 이익보호를 위한 상법 및 자본시장과 금융투자업에 관한 법률이 정한 절차적 요건을 충실히 준수하여 결정되었습니다

5-6) 합병의 목적

당사는 이번 합병을 통해 법률적 리스크 해소 및 지배구조 효율화, 사업 통합을 통한 운영 효율성 및 시너지 극대화, 재무 구조 강화 및 외형 확대를 동시에 달성함으로써 지속 가능한 성장 기반을 구축하고자 합니다.

6) 법률적 리스크 해소 및 지배구조 효율화

합병을 통해 로젠과 모다이노칩 간 내부거래를 단일 법인 내 사업부문 간 거래로 전환함으로써 일감몰아주기 관련 법률적 리스크를 근본적으로 해소할 것입니다. 아울러 독립 법인 체제에서 발생하던 이중적 지배구조를 단순화하여 경영 투명성과 지배구조 효율화를 한층 강화해 나갈 것입니다.

7) 사업 통합을 통한 운영 효율성 및 시너지 극대화

물류와 유통 업무를 하나의 법인 내에서 유기적으로 통합함으로써 중복 자원과 관리 비용을 제거하고 운영 효율성을 높여 나갈 것입니다. 전자부품 사업부문의 경우에도 모다와 로젠이 공유하는 동일 거래처 및 영업 채널을 하나로 통일하여 양사 네트워크를 기반으로 한 영업 확대를 추진해 나갈 것입니다. 이를 통해 각 사업부문이 독립 운영될 때보다 훨씬 높은 시너지 효과를 창출할 수 있을 것으로 기대합니다.

8) 재무 구조 강화 및 외형 확대

합병을 통해 2025년 기준 연결 매출액 1조 1,511억 원, 영업이익 504억 원, 순자산 7,808억 원 규모의 대형 통합 법인을 출범시킴으로써 자본을 확충하고 외형을 대폭 확대할 것입니다. 이렇게 확보된 재무 시너지를 바탕으로 현재 사업의 경쟁력을 강화하는 것은 물론 향후 사업영역 확대의 재무적 발판을 마련해 나갈 것입니다. 자금 조달 방식에 있어서도 기존의 금융기관 차입 중심에서 벗어나, 지분증권 발행 및 주식 교부 방식 등 자본시장을 활용한 다양한 수단을 적극 검토·활용함으로써 재무 유연성을 높여 나갈 것입니다.

9) 합병 후 사업 계획 및 성장 전략

합병 법인은 물류, 유통, 전자부품의 3개 사업부문 체제를 유지하되, 각 사업단위별 독립 이익관리체계를 구축하여 성과를 상시 모니터링하고 신규 사업의 추가 및 종료를 신속하게 결정하는 고효율 조직으로 재편해 나갈 것입니다.

10) 유통 및 물류 커머스 사업 (최우선 성장 축)

당사는 로젠(주)가 보유한 전국적 물류 인프라와 지방 산지 네트워크를 핵심 경쟁력으로 삼아 아래 세 가지 방향의 신유통 사업을 집중 육성해 나갈 것입니다.

10-1) 산지 직송 커머스

로젠(주)는 오랜 영업을 통해 전국, 특히 지방 소재 농·수·축산물(가공식품 포함) 생산자 및 공급자와 긴밀한 네트워크를 구축하여 왔으며, 이를 통해 축적된 출하 시기, 생산 수량, 주문 패턴 등의 데이터 자산을 활용하여 신선식품 커머스 시장에 진출할 것입니다. 구체적으로는 계열사 폰드그룹의 '퀸라이브' 회원제 라이브방송 및 아파트 공동구매 플랫폼에 로젠이 판매자로 직접 등록하여, 소비자로부터 제철 상품을 사전에 주문받고 산지에서 익일 배송하는 신선식품 커머스를 운영할 것입니다. 타 택배사 및 대형 유통사는 지방 산지 공급자와의 직접 관계 형성에 구조적 한계가 있는 반면, 당사는 수년간의 택배 영업으로 형성한 신뢰 기반의 산지 네트워크와 지방 물류 최적화 인프라를 보유하고 있어 뚜렷한 차별적 경쟁우위를 확보하고 있으며, 이러한 강점을 최대한 활용하여 신선식품 커머스 시장에서 빠르게 입지를 구축해 나갈 것입니다.

10-2) 재고 연계형 라이브방송 커머스

판교에 '퀸라이브' 전용 스튜디오를 구축하고, 모다아울렛이 판매자로 등록하여 다수 거래처의 재고 상품을 라이브방송으로 판매하되, 주문 접수 즉시 당사의 물류·택배 시스템과 연계하여 집하·포장·발송의 전 과정을 일괄 처리하는 통합 커머스 모델을 운영해 나갈 것입니다. 아울러 계열사 핵심 유통 사업인 '오프뷰티'와 '워크업'의 로드매장을 직접 운영하여 오프라인 유통 수익 기반을 안정적으로 확보하는 한편, 온·오프라인 채널 간 연계를 지속적으로 강화해 나갈 것입니다.

10-3) 글로벌 뷰티 물류 및 해외 커머스

오프뷰티와 거래하는 화장품 브랜드를 대상으로 일본향 역직구 및 홀세일(도매) 물류 분야의 전문 역량과 현지 네트워크를 축적하여, 중장기적으로는 일본 현지 리테일 커머스 및 홀세일 커머스 시장으로의 직접 진출을 도모해 나갈 것입니다.

11) 전자부품 사업 (내실 경영 및 수익성 극대화)

전자부품사업부문은 현재 연간 약 1,000억 원 수준의 매출 규모를 유지하고 있습니다. 외형 확대보다 수익성 극대화를 우선 목표로 삼아, 합병에 따른 조직 통합으로 중복 관리 기능을 제거하고 운영 비용을 절감해 나갈 것입니다. 아울러 인건비 및 생산 원가 절감 효과가 큰 베트남 지역으로의 생산 거점 단계적 이전을 통해 원가 경쟁력을 구조적으로 개선해 나갈 것입니다. 모다와 로젠의 동일 거래처 및 영업 채널을 통일하여 전자사업 영업 시너지도 적극적으로 추구해 나갈 것입니다.

12) 투자 재원 조달 및 주주가치 제고

사업 확장을 위한 자금 조달 방식을 금융기관 차입에만 의존하지 않고, 지분증권 발행 및 로젠 주식 교부 방식으로 다양화하여 재무 부담을 최소화하면서 성장 투자를 지속해 나갈 것입니다. 또한 로젠의 기업가치 제고를 위해 적극적인 IR 활동과 주주친화 정책을 일관되게 시행하며, 보유 자기주식은 임직원 동기부여를 위한 인센티브로 적극 활용해 나갈 것입니다.

나. 우회상장 해당여부 - 해당사항 없습니다. 다. 기업 조직개편 시 이사의 행위규범 가이드라인 상 권고조치의 이행 법무부는 2026년 02월 26일 '기업 조직개편 시 이사의 행위규범 가이드라인'(이하 '법무부 가이드라인')을 배포하였으며, 본 법무부 가이드라인은 2025년 07월 22일 개정된 상법 제382조의3(이사의 충실의무) 규정과 관련하여, 조직개편 국면에서 이사회가 참고할 수 있는 행위 기준과 절차를 제시하는 데 초점이 맞추어져 있습니다.개정상법이 정하는 이사의 주주에 대한 충실의무는 (i) 이사·지배주주·경영진과 회사 사이에 이해상충이 존재하는 거래 혹은 (ii) 지배주주와 일반주주 사이에 이해상충이 존재하는 거래이면서 소수주주들에게 직접 손해가 발생할 수 있는 거래를 우려하여 추가된 것입니다. 기업 조직개편 과정 등에서 이해상충 가능성이 존재하는 구조가 만들어지면, 이사들이 공정한 의사결정을 하기 어렵고, 설사 이사들이 공정한 의사결정을 하더라도 소수주주나 잠재적 투자자 입장에서는 그에 대한 의문을 가질 수 있습니다.이러한 상황에서 법무부 가이드라인은 스스로 그 성격이 법규범이 아니므로 규범으로서의 구속력이 없다는 취지를 강조하면서도 공정성 강화 조치로 ① 특별위원회 설치, ② 독립적 외부전문가의 검토, ③ 주주에 대한 충실한 정보 제공의 필요성을 제시하고 있습니다. 즉, 이들 공정성 강화조치를 통하여 (i) 이사·지배주주·경영진과 회사 사이의 이해상충 가능성 및/또는 (ii) 지배주주와 일반주주 사이의 이해상충 가능성을 낮추거나 없앨 수 있다는 취지입니다.합병당사회사인 로젠(주), (주)모다이노칩은 법무부 가이드라인에 따라 (i) 특별위원회 설치, (ii) 독립적 외부전문가의 검토, (iii) 주주에 대한 충실한 정보 제공을 위한 주주간담회 개최를 이행하였습니다.다만, (i) 본건 합병은 주권상장법인 간의 합병으로서 중요한 경영사항에 관한 정보에 해당하므로 그 비밀유지가 중요한 반면, (ii) 합병 비율은 자본시장법에서 정한 기준시가를 기준으로 결정되므로 합병비율을 산정하는데 있어 회사의 재량이 개입할 여지가 크지 않고, 오히려 비밀유지에 실패할 경우에는 자본시장법에 따른 합병비율 산정에 왜곡이 발생할 우려가 있는 점, (iii) 후술하는 바와 같이 합병 당사회사는 사외이사만으로 구성된 위원회가 존재하지 않고, 사외이사만으로 별도로 위원회를 구성하기도 어려운 상황을 고려, 합병당사회사와 이해관계가 없는 전문가로 구성된 특별위원회를 일시 설치하고, (a) 독립된 외부전문가의 검토, (b) 주주간담회의 실시 및 (c) 외부전문가 검토 결과와 주주간담회 실시 결과를 종합적으로 검토하기 위한 특별위원회 개최의 순서로 본건 합병의 적정성에 대해 검증하기로 하였습니다.

라. 특별위원회 1). 특별위원회의 구성과 권한 가) 개요 법무부 가이드라인에 따르면, 구조적 이해상충과 정보비대칭으로 인하여 이사회 판단의 독립성이 문제가 되는 상황에서는 이사회 결의의 공정성을 보장하기위하여 해당 거래와 이해관계가 없는 독립적인 사외이사 등으로 특별위원회를 구성하여 거래 목적의 정당성, 거래 조건의 공정성, 거래 절차의 적절성을 검토하도록 하는 방안을 고려할 수 있습니다. 법무부 가이드라인은 원칙적으로 사외이사를 중심으로 특별위원회를 구성할 것을 권고하면서도, 사외이사가 없거나 매우 적은 경우와 같은 특별한 사정이 있는 경우, 사외이사 외 지배주주 내지 해당 거래로부터 독립적인 외부전문가를 특별위원회 위원으로 선임하는 것도 가능하다고 보고 있습니다. 또한 특별위원회의 권한과 관련하여서는 상법상 회사의 주요한 경영상 의사결정 권한은 이사회가 보유한다는 점 및 이사회 구성원이 아닌 사람이 참여하는 위원회는 이사회 내 위원회에 해당하지 않아 권한 위임이 불가능한 점 등을 고려하면, 특별위원회는 이사회의 최종 의사결정을 자문하는 역할을 수행하는 것이 원칙적으로 타당하다는 견해를 제시하고 있습니다. 또한 특별위원회 설치 방식에 관하여 거래의 특성 및 회사의 운영 실무에 따라 다양한 형태로 유연하게 운영할 수 있다고 보고 있습니다.나) 로젠(주)로젠(주)의 현 등기임원은 사내이사 3인, 사외이사 1인, 감사 1인이 존재하는바, 사외이사만으로 구성된 위원회가 존재하지 않고 사외이사만으로 별도로 위원회를 구성하기도 어려운 상황입니다. 특히 법무부 가이드라인이 '위원회' 형태의 검토 기구를 권고하고 있는 바, 현직 사외이사 1인만으로 특별위원회를 구성할 경우, 실질적인 합의체 운영이 어렵고 단일 위원의 판단에 사실상 전적으로 의존하게 되는 구조적 한계가 있다는 점을 고려하였습니다. 이 때문에 로젠(주)는 사외이사 1인, 감사 1인 및 본건 합병에 대해 직접적 이해관계를 갖는 로젠(주)의 주주대표 1인을 위원으로 1차 특별위원회를 구성하고 본건 합병에 대한 심의를 하였습니다. 다만, 특별위원회의 독립성과 전문성을 강화할 필요가 있다는 판단하에 사외이사 1인 외 외부 전문가 2인을 특별위원회 위원으로 하는 특별위원회를 재구성하고, 본건 합병의 적정성에 대한 재검토를 실시하였습니다.이상의 특별위원회는 합병과 같은 기업의 구조개편 과정에서 회사와 주주 또는 지배주주와 소수주주의 이해상충 여부를 검증함으로써 이사의 주주에 대한 충실의무를 수행하고, 본건 합병이 실체적 정당성과 절차적 정당성을 갖추었는지 여부를 회사 또는 회사의 지배주주와 독립된 지위에서 객관적으로 검토하고, 이러한 의견을 회사의 이사회에 전달함으로써 본건 거래가 공정하게 이루어졌는지에 대한 신중한 결정을 촉구하는데 목적이 있습니다. 한편, 로젠(주)의 임원 구성상 법령에 따라 회사에 대하여 직접적인 선관주의의무를 가진 이사 외의 자로 특별위원회를 구성해야 하는 한계가 있습니다. 이를 고려하여 로젠(주)는 위와 같은 특별위원회를 본건 합병의 필요성, 적정성 등을 검증하기 위한 비상설 기구로 일시 설치하였으며, 이사회에 대한 자문기구로서 특별위원회의 심의 결과를 이사회에 전달하고, 이를 기초로 로젠(주)의 이사회가 본건 합병에 대한 최종 결정을 하도록 하였습니다. 로젠(주)는 본건 합병이 완료된 후 증가된 자산 규모 등을 고려하여 변경되는 로젠(주)의 임원 구성 등을 고려하여 향후 특별위원회의 상설화 등에 대해 별도 검토를 할 예정입니다.특별위원회 위원의 구성은 다음과 같습니다.

특별위원회 위원의 선정 이유(독립성 및 전문성)는 다음과 같습니다. 사외이사인 전약표 위원은 특별위원회를 사외이사 중심으로 구성하는 것이 바람직하다는 법무부 가이드라인을 고려하여 위원으로 선임하였으며, 선임하기 전 위 사외이사가 본건 합병과 관련한 이해관계가 있는지 여부를 별도 점검하였는 바, 후술하는 바와 같이 특별한 이해관계가 없음을 확인하였습니다. 그리고 사외이사 전약표는 로젠(주)의 사외이사로서 회사 및 주주에 대한 주주충실의무를 직접 부담하는 자로서 그 중요성을 고려하여 특별위원회 위원장으로서 특별위원회 회의를 주재하도록 하였습니다. 로젠(주)는 특별위원회 위원이 될 외부전문가를 선임하는 과정에서 지배주주 및 경영진의 개입을 최소화하기 위하여 후술하는 외부전문가를 포함한 제3자로부터 특별위원회 위원 후보자를 추천받았습니다. 그리고 추천받은 자에 대해 법률자문사가 제시하는 독립성 확인서의 항목을 기초로 독립성 여부를 확인하는 한편, 다음과 같이 전문성이 있음을 확인한 후에 사외이사인 전약표 위원의 의견을 수렴하여 로젠(주)의 이사회 승인을 받아 선정을 완료하였습니다. 이재환 위원은 변호사이자 공인회계사로서 법률 및 회계 전문가에 해당합니다. 이재환 위원은 공인회계사로서 삼일회계법인에 재직할 당시 지주회사 설립, M&A, 경영진단 및 회계감사 업무를 수행한 M&A 전문가로서 법무법인 평안에서도 법인세법 등 세무를 전문으로 하여 기업구조조정을 내용으로 하는 본건 합병의 적정성과 적법성을 검토할 수 있는 전문능력을 갖춘 분입니다. 안효성 위원은 공인회계사로서 현재 세종회계법인에 재직하면서 회계감사, 기업가치평가 등을 담당하고 있어 본건 합병의 적정성은 물론, 외부 전문가의 검토의견에 대해서 비판적인 검토가 가능한 전문성을 갖추고 있다고 판단하였습니다. 나아가 로젠(주)는 법률자문사에게 특별위원회 위원의 독립성을 검증할 수 있는 기준을 제시하여 줄 것을 요청하였고, 이에 법무법인(유) 광장은 아래와 같이 9개 항목을 제시하여 이를 기준으로 특별위원회 위원의 독립성을 검토하는 한편, 위원에 대한 개별 인터뷰를 통해 회사와 독립된 지위에서 본건 합병을 검토할 수 있다는 점을 확인하였습니다.

다) (주)모다이노칩(주)모다이노칩은 본건 합병에서 합병소멸회사 지위에 있고, 그 주주는 합병 후 로젠(주) 주식을 교부받게 되므로, 합병비율의 공정성,합병가액의 합리성에 대한 일반 주주 관점의 검증 필요성이 보다 중요하다고 판단하였습니다. 이에 (주)모다이노칩은 합병 특별위원회를 설치하고, 본건 합병 절차 및 구조 전반을 검토하도록 하였습니다. 다만, (주)모다이노칩의 현 등기임원은 사내이사 3인, 사외이사 1인, 감사 1인이 존재하는바, 사외이사만으로 구성된 위원회가 존재하지 않고 사외이사만으로 별도로 위원회를 구성하기도 어려운 상황입니다. 이 때문에 (주)모다이노칩은 사외이사 1인, 감사 1인 및 본건 합병에 대해 직접적 이해관계를 갖는 (주)모다이노칩의 주주 대표 1인을 위원으로 1차 특별위원회를 구성하고 본건 합병에 대한 심의를 하였습니다. 그러나 특별위원회의 독립성과 전문성을 강화할 필요가 있다는 판단하에 사외이사 1인 외 외부 전문가 2인을 특별위원회 위원으로 하는 2차 특별위원회를 구성하고, 본건 합병의 적정성에 대한 전면 재검토를 실시하였습니다. 한편, 앞서 본 바와 같이 (주)모다이노칩의 임원 구성상 법령에 따라 회사 및 주주에 대해 직접적인 충실의무를 부담하는 이사 외의 자로 특별위원회를 구성해야 하는 한계가 있습니다. 또한 (주)모다이노칩은 본건 합병이 완료되면 소멸하게 되므로 위와 같은 특별위원회를 본건 합병의 필요성, 적정성 등을 검증하기 위한 비상설 기구로 일시 설치하였으며, 이사회에 대한 자문기구로서 특별위원회의 심의 결과를 이사회에 전달하고, 이를 기초로 (주)모다이노칩의 이사회가 본건 합병에 대한 최종 결정을 하도록 하였습니다.특별위원회 위원의 구성은 다음과 같습니다.

특별위원회 위원의 선정 이유(독립성 및 전문성)는 다음과 같습니다. 사외이사인 손문국 위원은 특별위원회를 사외이사 중심으로 구성하는 것이 바람직하다는 법무부 가이드라인을 고려하여 위원으로 선임하였으며, 선임하기 전 위 사외이사가 본건 합병과 관련한 이해관계가 있는지 여부를 별도 점검하였는 바, 후술하는 바와 같이 특별한 이해관계가 없음을 확인하였습니다. 그리고 사외이사 전약표는 (주)모다이노칩의 사외이사로서 회사 및 주주에 대한 주주충실의무를 직접 부담하는 자로서 그 중요성을 고려하여 특별위원회 위원장으로서 특별위원회 회의를 주재하도록 하였습니다. (주)모다이노칩은 특별위원회 위원이 될 외부전문가를 선임하는 과정에서 지배주주 및 경영진의 개입을 최소화하기 위하여 후술하는 외부전문가를 포함한 제3자로부터 특별위원회 위원 후보자를 추천받았습니다. 그리고 추천받은 자에 대해 후술하는 바와 같이 독립성 여부를 확인하는 한편, 다음과 같이 전문성이 있음을 확인한 후에 사외이사인 손문국 위원의 의견을 수렴하여 (주)모다이노칩의 이사회 승인을 받아 선정을 완료하였습니다. 한승엽 위원은 현 이화여자대학교 경영학부 경영학과 교수로서 재직 중에 있는 분으로 재무회계의 이론과 실무 전부에 대한 학문적,실무적 전문성을 갖추고 있습니다. 또한 현 흥국화재보험의 사외이사의 직을 역임하는 등 상장회사의 임원으로 회사의 중요 사항에 대한 심의 경험을 보유하고 있어 본건 합병의 적정성과 공정성을 심사하기에 충분한 전문성을 갖춘 분으로 판단하였습니다. 김영철 위원은 공인회계사로서 현재 영진회계법인에 재직하면서 회계감사, 기업가치평가 등을 담당하고 있어 본건 합병의 적정성은 물론, (주)모다이노칩의 주주에게 가장 중요한 사항인 합병비율에 대한 적정성에 대한 검증과 비판적인 시각에서의 검토가 가능한 전문성을 갖추고 있다고 판단하였습니다. 한편, 사외이사 손문국의 주재로 외부 특별위원회 위원을 선정하는 과정에서 외부 위원 중 법률 분야의 전문성을 가진 위원은 확보되지 않았다는 점이 논의되었으나, 법률 측면에서의 검토는 후술하는 바와 같이 법무법인(유) 광장 및 법무법인 율촌의 교차 검토를 통해 보완이 가능하다는 점을 확인하여 위와 같이 경제적 측면에서의 검토를 할 수 있는 위원으로 특별위원회를 구성하는 것이 (주)모다이노칩의 주주 보호의 관점에서는 타당하다고 판단하였고, (주)모다이노칩의 이사회는 사외이사의 의견을 존중하여 특별위원회 위원 선임을 수용하였습니다. 나아가 (주)모다이노칩은 법률자문사에게 특별위원회 위원의 독립성을 검증할 수 있는 기준을 제시하여 줄 것을 요청하였고, 이에 법무법인(유) 광장은 아래와 같이 9개 항목을 제시하여 이를 기준으로 특별위원회 위원의 독립성을 검토하는 한편, 위원에 대한 개별 인터뷰를 통해 회사와 독립된 지위에서 본건 합병을 검토할 수 있다는 점을 확인하였습니다.

2) 특별위원회의 성격 및 권한법무부의 가이드라인은 특별위원회가 법령상 필수적인 기관이 아니라 공정성 강화 조치의 하나로 자율적으로 구성할 수 있는 임의적 기구이고, 이사회 구성원이 아닌 외부전문가도 위원이 될 수 있으며, 이사회의 최종 의사결정을 자문하는 역할을 수행하는 것이 원칙적으로 타당하다고 설명하고 있습니다. 즉, 법무부 가이드라인에 따르더라도 회사는 사안에 따라 유연하게 특별위원회의 권한과 구성 방식을 결정할 수 있습니다.본건 특별위원회는 상법상 이사회 내 위원회(상법 제393조의2)에 해당하지 아니하고, 합병당사회사의 이사회 결의로 자율적으로 설치된 임의적 자문기구에 해당합니다. 법무부 가이드라인에 따르면 '특별위원회는 이사회의 최종 의사결정을 자문하는 역할을 수행하는 것이 원칙적으로 타당하다'고 정하고 있고, '특별위원회 운영 규정’ 제1조가 본 위원회의 목적을 '주주의 직접 손해 및 이해상충 가능성이 높은 거래를 검토하고 이사회의 의사결정을 보좌함.'이라고 명시하고 있는 점에 비추어 볼 때, 본건 특별위원회는 본건 합병의 최종 의사결정 권한을 이사회로부터 위임받은 실질적 의사결정기구가 아니라, 본건 합병의 거래조건·거래절차·이해상충 사안 등에 관한 검토 결과를 이사회에 자문·보좌하는 자문기구로서의 성격을 가집니다. 양사 특별위원회는 본건 합병을 주주 충실의무 관점에서 검토한 후 이사회에 보고할 권한만을 보유하였고, 본건 합병에 관한 결정과 계약 체결의 최종 승인 권한은 각 사의 이사회에 있습니다. 이에 따라 양사의 특별위원회는 본건 합병을 주주의 이익 보호 관점에서 독립적으로 검토하여 그 결과를 이사회에 보고하였으며, 본건 합병의 승인 권한은 상법 및 정관에 따라 각 사 이사회가 적법하게 행사하였습니다.

3) 특별위원회 설치 방식 및 시기합병당사회사는 본건 합병을 결정하는 이사회 결의(2026.03.09) 이전 특별위원회를 설치하지 아니하였으며, 합병당사회사 중 어느 일방도 별도의 외부전문가를 선임하지 아니하였습니다. 이는 법무부 가이드라인에 대한 미숙지로 인한 결과였습니다. 본건 합병을 결정하는 이사회는 2026. 3. 9. 개최되었는 바, 합병당사회사가 별도의 외부전문가를 선임하지 않았더라도 합병비율은 관련 법령에 따라 산정되었으며, 각 이사회는 합병 조건, 거래 목적, 기대 효과 및 관련 자료를 종합적으로 검토한 후 본건 합병이 공정하고 합리적인 조건에 따라 추진되는 것으로 판단하여 합병을 결의하였습니다. 한편, 법무부는 2026. 2. 26. 「기업 조직개편 시 이사의 행위규범 가이드라인」을 배포하였는 바, 양 자 사이에 10일 정도의 간격에 불과하여 합병당사회사는 위 법무부 가이드라인에 따른 권고 사항을 미처 인지를 하지 못하였습니다. 그러나 독립적이고 전문성을 갖춘 특별위원회와 독립적인 외부전문가를 선임하여 본건 합병의 적정성과 회사와 주주들간의 이해상충 가능성에 대해 신중한 검토를 하는 것이 회사와 주주의 이익 보호를 위한 최선의 절차임을 인식하고, 합병 당사회사는 외부전문가의 검토 및 의견을 추가로 확보하고 특별위원회의 검토를 거침으로써 본건 합병 절차의 객관성과 투명성을 한층 제고하였습니다4) 특별위원회 활동

가) 로젠(주) 특별위원회는 회사로부터 본건 합병을 검토한 회사의 내부 보고 자료, 외부 전문가의 검토 자료를 교부받아 검토한 후 2026년 8월 28일 특별위원회를 소집하였으며, 다음의 점을 중점적으로 심사하였습니다.

2026년 9월 4일 개최된 로젠(주)의 이사회는 특별위원회의 의견을 청취한 후,반대주주의 주식매수청구권 행사 가능성을 보호하기 위하여 주식매수가격을 변동하는 방안을 논의하였으나 현행 자본시장법상 이를 변동할 수 있는 방안이 없고, 오히려 이를 변경할 경우 법령에 따른 결과를 신뢰한 주주들에게 중대한 손해가 발생할 우려가 있음을 고려하여, 법령이 정하는 바에 따라 2026. 3. 9. 개최된 이사회 결의 내용에 따라 적법하게 본건 합병 절차를 진행하기로 하는 의사를 결정하였습니다.

나) (주)모다이노칩특별위원회는 회사로부터 본건 합병의 결정 자료, 외부 전문가의 검토 자료를 교부받아 검토한 후 2026년 9월 4일 특별위원회를 소집하였습니다. 특별위원회는 위원 3인, (주)모다이노칩 지원담당이사, 법률 자문사인 법무법인 율촌, 회계 자문사인 회계법인 지인의 참석하에 개최되어 본건 합병에 관한 검토를 진행하였습니다. 특별위원회에서 검토된 사항은 다음과 같습니다.

2026년 9월 4일 개최된 (주)모다이노칩의 이사회는 특별위원회의 의견을 청취한 후, 합병비율 산정 당시의 주가와 현재의 주가에 차이가 있음을 고려하여 합병가액을 사후 조정해야 하는지에 대해 검토 하였으나, 현행 법령상 이를 조정할 수 없고 합병 가액이 변동했을 때 발생할 수 있는 주주들의 신뢰훼손 문제를 고려하여 법령이 정하는 바에 따라 2026. 3. 9. 개최된 이사회 결의 내용에 따라 적법하게 본건 합병 절차를 진행하기로 하는 의사를 결정하였습니다.

마. 외부전문가 1) 로젠(주) - 외부전문가 선임 현황

본건 계열회사간 합병의 절차적 공정성 확보 및 소액주주 보호를 위한 대안적 공정성강화 조치로서, 재무 분야 및 법률 분야의 독립적인 외부전문가를 각 1개 기관씩 선임하였습니다. 구체적인 선임 현황은 다음과 같습니다.

법무법인 광장은 1977년 설립된 법무법인으로, 48년간 국내 기업 다수의 법률 이슈를 자문하여 왔으며, 금융전문지 Delinian(구 Euromoney)의 계열사 Asialaw에서 발행하는 Asialaw Profiles 2025에서 전 부문 최우수(Outstanding) 로펌으로 선정되었고, 리걸미디어그룹(Legal Media Group)이 발행하는 법률시장 평가지 The Legal 500이 발표한 The Legal 500 Asia Pacific 2025에서 16개 분야 국내 1위(Tier 1) 로펌으로 선정되었으며, 영국의 세계 최대 로펌 평가 기관인 Chambers and Partners가 발표한 Chambers Asia-Pacific 2026에서 10개 분야 최우수(Band 1) 로펌으로 선정되는 등, 합병, 포괄적 주식교환/이전 등 기업구조개편 분야의 자문에 풍부한 경험과 전문성을 보유하고 있습니다.대현회계법인은 2022. 3. 22. 설립된 회계법인으로, 회계감사, 세무자문, 경영자문 등의 업무를 영위하고 있으며, 2025. 4. 1. ~ 2026. 3. 31. 사업연도 기준 273개 법인의 개별재무제표와 37개 법인의 연결재무제표에 관한 감사업무를 수행, 기업회계 및 주식가치평가 업무에 전문성을 보유하고 있습니다.

가) 법률전문가 활동 내역

법무법인 광장은 로젠(주) 특별위원회의 법률 자문사로서, 본건 합병의 적정성에 관한 법률 검토를 실시하고, 로젠(주) 주주간담회 및 특별위원회에 참석하였습니다.

법무법인 광장이 제시한 의견서의 내용을 요약하면 다음과 같습니다.

[법무법인 광장 의견서 주요 내용]

나) 회계전문가 활동 내역 대현회계법인이 자본시장법 제165조의4 및 동법 시행령 제176조의5에서 정한 합병가액 및 합병비율에 따라 보통주에 대한 기준시가를 기준으로 산정한 합병가액 및 합병비율은 아래와 같습니다.

대현회계법인이 자본시장법 시행령 제176조의5 제1항 본문 제2문, 제1항 제2호 나목을 준용하여 본질가치를 기준으로 산정한 합병비율은 아래와 같습니다

대현회계법인이 본질가치를 기준으로 합병비율을 산정한 결과, 자본시장법에 따라 기준시가를 기준으로 산정한 합병비율이 본질가치를 기준으로 산정한 합병비율의 범위 내에 위치하고 있어 합병비율의 적정성 및 공정성 측면에서 특별한 문제를 발견하지 못하였습니다.

다) 기타 전문가 활동 내역 해당사항 없음.

2) (주)모다이노칩 - 외부전문가 선임 현황

(주)모다이노칩의 1차 특별위원회는 법률 자문사로 법무법인 광장을, 회계 자문사로 대현회계법인을 각 선임하였습니다. 이 중 법무법인 광장의 경우, ㈜로젠과 독립적으로 ㈜모다이노칩의 관점에서 본건 합병의 적법성을 평가하도록 법률자문사 내부적으로 정보차단장치(Chinese wall)을 설치할 것을 요구하였고, 이에 법무법인 광장은 ㈜모다이노칩을 위하여 ㈜로젠의 입장에서 본건 합병을 검토한 변호사와는 다른 변호사들로 자문 인력을 구성하고, 상호 간의 의견 교류를 엄격히 금지함으로써 서로 다른 변호사들이 독립적으로 합병의 적정성 및 회사와 주주, 대주주와 소수주주 사이의 이해상충에 관하여 검토하였습니다. 한편, 대현회계법인의 경우, 합병비율 평가를 위해서는 ㈜로젠과 ㈜모다이노칩의 각각의 합병가액을 산정하는 것이 불가피한 점을 고려하여 중립적인 입장에서 ㈜로젠과 ㈜모다이노칩의 합병비율을 산정하도록 하였습니다. 그러나 (주)모다이노칩이 외부 전문위원으로 구성된 2차 특별위원회를 별도 설치하고 본건 합병의 적정성을 재검토하기로 함에 따라, 로젠(주)의 외부 전문가와 다른 외부 전문가를 선임하여 본건 합병의 적정성과 공정성을 전면 재검토하기로 하였습니다. 이에 따라 재선임된 외부 전문가의 구체적인 현황은 아래와 같습니다.

법무법인 율촌은 1997년 설립된 법무법인으로, 회사법, 금융, 공정거래, 송무, 조세, 부동산/건설 및 지적재산권, 노동, 해외투자, ESG, IP& Technology 등 기업활동 전 분야에 걸쳐 종합적인 법률서비스를 제공하는 국내 Top Tier의 로펌입니다. 법무법인 율촌은 (i) 합병당사회사 양사에 대하여 최근 3년간 법률 자문을 수행한 이력이 없어 독립성을 갖추고 있다는 점, (ii) 율촌은 합병 구조 검토 및 설계, 법률실사, 이사회·주주총회 절차, 주식매수청구권 및 채권자보호절차 대응, 공정거래·금융규제 검토, 세무 구조 검토, 거래 문서 작성 및 협상, 인허가 및 신고 업무 등 합병 거래 전반에 대한 종합적인 법률자문을 제공할 수 있는 전문성을 갖춘 것으로 평가받고 있는 점, (iii) 책임 파트너 및 담당 변호사가 M&A·자본시장 분야의 전문 경력을 보유하고 있다는 점을 종합적으로 고려하여 본건 실무에 적합하다고 판단하였습니다.(주)모다이노칩은 복수의 회계법인을 검토한 결과 지인회계법인을 재무전문가로 선임하였습니다. 지인회계법인은 (i) 합병당사회사 양사에 대하여 최근 3년간 외부감사인으로 선임된 이력이 없어 독립성을 갖추고 있다는 점, (ii) DCF·자산가치·시장접근법등 복수의 가치평가 방법론에 대한 전문성을 보유하고 있다는 점, (iii) 책임 파트너 및담당 회계사가 기업가치 평가 관련 자격(KICPA 등) 및 충분한 실무 경력을 보유하고 있다는 점을 종합적으로 고려하여 본건 실무에 적합하다고 판단하였습니다.(주)모다이노칩이 선임한 외부 자문법인의 전문성 및 독립성 점검 결과를 요약하면 다음과 같습니다.

[독립성 점검 결과]

본건 합병을 위해 선임된 외부전문가가 본건과 관련하여 요구되는 전문성을 충족하고 있는지 확인하기 위하여, (주)모다이노칩은 재무전문가 및 법률전문가 각각에 대하여 3개 항목의 전문성 체크리스트를 수립하여 점검한 결과 전 항목에 대하여 전문성 요건이 충족됨을 확인하였습니다. 아울러 본건 합병 실무를 직접 수행하는 책임 파트너 및 담당 인력의 프로필은 아래와 같으며, 각 인력의 전문 영역·주된 직업·주요 경력을 통해 본건 합병 자문에 최적화된 역량을 보유하고 있음을 확인하였습니다.

가) 법률전문가 활동 내역

법무법인 율촌은 (주)모다이노칩 특별위원회의 법률 자문사로서, 본건 합병의 적법성과 적정성에 대한 법률 검토를 실시하고, (주)모다이노칩 특별위원회에 참석하였습니다. 법무법인 율촌이 제시한 의견서의 주요 내용은 다음과 같습니다.

[법무법인 율촌 의견서 주요 내용]

나) 회계전문가 활동 내역

(주)모다이노칩이 선임한 재무전문가 지인회계법인의 본건 합병 관련 활동 내역 및 평가 결과는 다음과 같습니다. 지인회계법인은 (주)모다이노칩의 주주간담회 및 특별위원회에 동일한 가치평가 결과 및 민감도 분석 자료를 공유하였습니다.

다) 기타 전문가 활동 내역 해당사항 없음.

바. 정보제공에 관한 사항

1) 일반 주주 소통방안가) 로젠(주)

로젠(주)는 본건 합병에 관하여 일반 주주들의 이해를 구하기 위해, 2026. 6. 16. 오전 10시 주주간담회를 개최하였습니다. 본건 합병에 관한 일반 주주들의 의견을 최대한 수렴하기 위하여, 로젠(주)는 모든 주주를 상대로 주주간담회 개최를 통지하는 등 주주들의 간담회 참석을 독려하였습니다. 주주간담회에는 로젠(주) 주주를 비롯하여 로젠(주) 대표이사 최용석 및 김동주, 로젠(주) 경영기획본부장, 법무법인 광장, 대현회계법인이 참석하였습니다.

(주)모다이노칩 역시 본건 합병에 관하여 일반 주주들의 이해를 구하기 위해, 2026. 6. 16. 오후 2시 주주간담회를 개최하였으며, 주주간담회에는 (주)모다이노칩 주주를 비롯하여 (주)모다이노칩 대표이사 강중근,정태형 법무법인 광장, 대현회계법인, 참석하였습니다.

합병당사회사는 각 주주간담회에서 본건 합병의 목적 및 배경, 합병비율 등 주요 거래조건, 진행경과 및 향후 일정 등 합병 관련 주요 내용을 설명하고, 참석주주의 질의에 응답하였습니다. 위 주주간담회에서 언급된 주요 질의 및 이에 대한 합병 당사회사의 답변 내용은 다음과 같습니다.

[로젠(주)]

[(주)모다이노칩]

가-1) 로젠(주) - 이사회 활동 내역로젠(주)의 이사회는 ① 특별위원회 설치ㆍ운영, ②합병가액의 적정성 확보(독립적 외부 전문가 검토), ③ 주주에 대한 충실한 정보 제공의 3가지 공정성 강화 조치가 본건 합병에 있어 모두 이행, 보완되고 있는 것으로 판단하였으며, 본건 합병이 회사 및 총주주의 이익에 부합하고 전체 주주 이익의 공평대우 원칙에 부합한다고 종합적으로 판단하였습니다. 또한 본건 합병을 통해 의도하는 시너지를 실현하기 위한 최선의 노력을 다함으로써 회사와 주주가 함께 성장할 수 있는 기반을 만들겠다는 의지를 재확인하였습니다.이사회의 주요 활동 및 점검 내역은 아래와 같습니다.

나) (주)모다이노칩(주)모다이노칩의 이사회는 특별위원회 및 독립된 외부전문가의 검토를 통해 법무부 가이드라인을 통해 제시하는 공정성 강화 조치가 이행, 보완된 것을 확인하였으며, 본건 합병이 회사 및 총주주의 이익에 부합하고 전체 주주 이익의 공평대우 원칙에 부합한다고 종합적으로 판단하였습니다. 공정성 강화 조치를 통해 확인한 바에 따르면 본건 합병을 통해 (주)모다이노칩은 소멸하지만, 회사의 주주는 상장주식인 로젠(주)의 합병신주를 교부받아 주식시장에서 주식을 거래할 수 있는 지위에 변동이 없고, 합병당사회사의 대주주도 일반주주와 동일한 합병비율에 따라 동일한 합병신주를 발행받게 되므로 주주평등원칙의 관점에서 이해충돌이 존재하지 않음을 확인하였으며, 합병비율 역시 자본시장법에 따라 적법하게 산정된 것으로써 시장경쟁을 통해 형성된 주가기준의 합병비율이 왜곡되어 합병당사회사 주주들 사이의 이해상충이 없다는 점을 확인하였습니다. 이사회의 주요 활동 및 점검 내역은 아래와 같습니다.

사. 회사의 경영, 재무, 영업 등에 미치는 중요 영향 및 효과1) 회사의 경영에 미치는 영향 및 효과 본건 합병 완료시 로젠(주) 존속회사로 피합병회사인 (주)모다이노칩은 합병 후 소멸할 예정입니다. 합병회사인 로젠(주) 본 합병을 함에 있어 합병 비율에 따라 신주를 발행할 계획이며, 본건 합병 완료 후 최대주주 변경은 없습니다.본 합병 완료 후 임원 선임 등 세부사항은 합병회사의 주주총회소집통지 전까지 합병당사회사가 협의하여 결정할 예정입니다.합병 전ㆍ후 주요 주주 간 지분율 변화를 예상하면 다음과 같습니다.

2) 회사의 재무에 미치는 영향 및 효과합병회사인 로젠(주)는 피합병회사인 (주)모다이노칩을 흡수합병함에 따라, 각사가 영위하는 사업 부문의 일괄 체계를 구축해 불필요한 자원낭비를 줄이고, 인적, 물적 자원을 효율적으로 활용해 일원화된 관리체제로 운영효율성 향상을 기대하고 있습니다. 이를 통해, 경영효율성을 극대화해 궁극적으로 회사의 재무구조 및 수익성 개선을 달성할 계획입니다.

3) 회사의 영업에 미치는 영향 및 효과로젠(주)와 (주)모다이노칩의 본건 합병은 대명화학의 계열회사를 통합하여 시너지를창출하고 지속적인 성장을 도모하는 것을 목표로 합니다. 양사의 역량을 통합하여 단일 법인으로 급변하는 업황에 대한 대응 능력을 높이고 사업기반을 확장할 수 있을것으로 기대되며, 궁극적으로는 사업 부문의 양적ㆍ 질적 확장을 동시에 달성하여 미래 시장을 선도하는 성장 기반을 마련하고자 합니다.

4) 합병 당사회사 주주가치에 미치는 효과

본 건 합병 과정에서 합병회사인 로젠(주)는 배정기준일 현재 피합병회사인 (주)모다이노칩의 주주명부에 기재된 보통주주가 보유하는 주식에 대하여 로젠(주) 보통주식(액면금액 500원) 1주당 로젠(주) 보통주식(액면금액 500원) 0.9755740주의 비율로 합병신주를 발행할 예정입니다.

피합병회사인 (주)모다이노칩이 보유하고 있는 자기주식(주식회사 모다이노칩 주주의 주식매수청구권 행사에 따라 취득하게 되는 자기주식 포함)에 대해서는 합병신주를 배정 및 발행하지 않습니다.

증권신고서 제출일 현재 소멸회사가 주식매수청구권을 행사한 주주들로부터 매수할 자기주식의 수는 구체적으로 알 수 없습니다. 합병 후 존속회사는 합병신주의 배정으로 1주 미만의 단주가 발생되는 경우에는 단주가 귀속될 주주에게 합병신주의 상장일에 한국거래소에서 거래되는 종가를 기준으로 계산된 금액을 상장일로부터 1개월 이내에 현금으로 지급하고 해당 단주를 상법 제341조의2 제3호에 따라 합병 후 존속회사의 자기주식 취득으로 처리할 예정이나 단주 취득으로 보유하게 되는 자기주식 수 및 이에 대한 처리방안 또한 확정된 바 없습니다.

합병회사는 본건 합병 이후, 상기 기재한 회사의 경영, 재무, 영업 등에 미치는 합병 기대효과의 발현을 통해 수익성 및 질적 성장의 기업가치가 제고될 것이라 예상하고 있습니다. 더불어 합병회사의 계속기업가치 증대는 향후 주주 환원 측면에서도 긍정적인 결과를 만들어내어 궁극적으로 주주가치를 제고해 나갈 수 있을 것으로 판단합니다.

아. 향후 회사구조 개편에 관한 계획

1) 독립경영 및 책임경영 체제 확립

물류, 유통, 전자부품 각 사업부문은 해당 분야의 전문성을 갖춘 전담 대표이사 체제로 독립 운영하여 의사결정의 신속성과 현장 책임경영을 강화해 나갈 것입니다. 구체적으로는 물류사업부문은 김동주 대표, 유통사업부문은 정태형 대표, 전자부품사업부문은 최용석 대표가 각각 전담하여 운영을 이끌어 나갈 예정입니다.

2) 경영 총괄 및 관리 기능 일원화

독립경영 체제와 함께 최용석 대표가 경영총괄을 겸임하여 이사회 운영, 공시, 회계, 자금, 세무, 법무, 총무 등 지원 및 관리 기능을 통합 관리함으로써 합병 법인 전체의 리스크를 체계적으로 통제하고 안정적인 거버넌스 체계를 구축해 나갈 것입니다. 이를 통해 각 사업부문의 전담 대표이사가 지원 기능에 대한 부담 없이 핵심 사업에만 집중할 수 있는 환경을 조성할 것입니다. 향후 회사 구조 개편에 관한 계획이 확정될 경우 지체 없이 주주들과 잠재적 투자자에게 공시할 예정입니다.

2. 합병 상대방 회사의 개요

가. 회사의 개황 1) 회사의 법적, 상업적 명칭당사의 명칭은 '주식회사 모다이노칩'이라고 표기합니다. 또한 영문으로는 'Moda-InnoChips Co., Ltd.'라고 표기합니다. 약식으로 표기할 경우에는 '(주)모다이노칩'으로 표기 합니다. (2016년 5월 26일 임시주주총회에서 '주식회사 이노칩테크놀로지'에서 '주식회사 모다이노칩'으로 사명 변경되었습니다.)

2) 설립일자

ㆍ회사의 설립일 : 2000년 04월 24일3) 주요사업의 내용당사는 세라믹 소재를 기반으로 한 전자기기 부품의 제조와 판매를 주사업으로 하는 전자 부문과 백화점 수준의 서비스를 제공하는 도심외곽형 아울렛을 주사업으로 하고 있는 유통 부문으로 나뉘어 목적사업을 영위하고 있습니다. 유통 부문은 2016년 7월 1일자 흡수합병으로 인해 목적사업이 추가 되었습니다. 전자 부문은 전자기기에 적용되어 정전기(ESD) 및 전자파(EMI)를 방지하는 부품(세라믹수동부품) 및 전자기기 IC에 안정적인 전력을 공급하는 역할을 수행하는 고전류 메탈 파워인덕터를 제조/판매하고 있습니다. 또한, 유통 부문은 백화점형 할인점 등을 운영하여 의류 브랜드의 이월상품 및 기획상품등을 상시 할인된 가격으로 판매하고 있으며, 의류뿐만 아니라 식품과 생활용품등의 상품구성과 문화센터 등 편의시설을 운영함으로써 소비자들에게 원스톱 쇼핑을 제공하는 백화점형 할인점이라고 할 수 있습니다.

나. 임직원 현황 1) 임원 현황

2) 직원 등 현황

3). 미등기임원 보수 현황

다. 주요주주 현황1) 최대주주 및 특수관계인의 주식소유 현황

2) 주식의 분포 가) 주식 소유 현황

나) 소액주주 현황

라. 최근 3년간 요약재무정보 및 외부감사 여부1) 최근 3년간 요약연결재무정보 (단위 : 백만원)

2) 최근 3년간 요약별도재무정보

(단위 : 백만원)

3) 재무제표에 관한 외부감사 여부

3. 합병의 형태 가. 합병 방법본 합병은 로젠(주)가 (주)모다이노칩을 흡수합병하는 건이며, 합병존속회사인 로젠(주)는 존속하고, 합병소멸회사인 (주)모다이노칩은 소멸합니다. 로젠(주)는 본건 합병을 함에 있어 합병신주를 발행하며, 합병기일 현재 (주)모다이노칩의 주주명부에 등재되어 있는 주주들에게 각 지분 비율에 따라 합병신주를 교부합니다.다만 금번 합병의 경우 (주)모다이노칩의 자기주식(주주들의 주식매수청구권 행사로 인하여 취득하거나 보유하게 되는 자기주식 포함)에 대해서는 합병신주를 배정하지 아니합니다.

나. 간이합병 또는 소규모합병 여부

본 합병은 상법 제527조의2와 제527조의3의 규정이 정하는 바에 따른 간이합병과 소규모합병에 해당하지 않습니다.

다. 합병후 존속하는 회사의 상장계획 합병 후 존속하는 회사인 로젠(주)는 본 증권신고서 제출일 현재 한국거래소 코스닥시장 상장법인이며, 합병 후에도 코스닥시장 상장법인으로서의 지위를 유지합니다. 라. 합병의 방법상 특기할 만한 사항합병 후 존속회사인 로젠(주)와 소멸회사인 (주)모다이노칩은 각각 합병을 하기 위해 합병계약서를 작성하여 그에 대한 주주총회의 승인을 얻어야 하며, 총회를 소집할 때에는 그 일시, 장소 및 회의의 목적사항을 기재하여 회의일의 2주간 전에 주주에게 이를 통지하여야 합니다. 주주총회 소집 통지 및 공고의 방법은 상법 제542조의4에 따라 의결권 있는 발행주식총수의 100분의 1이하의 주식을 소유한 주주에 대한 소집통지를 주주총회일 2주간 전에 전자공시시스템에 공고함으로써 소집통지를 갈음할 수 있습니다.또한, 합병계약 승인을 위한 주주총회 결의는 특별결의사항에 해당되므로 출석한 주주의 의결권의 3분의 2 이상의 수와 발행주식총수의 3분의 1 이상의 승인을 얻지 못할 경우 합병이 무산될 수 있습니다.합병의 선행 조건인 각 회사의 합병에 대한 주주총회의 승인, 관련법령상의 인ㆍ허가 또는 승인 결과, 계약의 해제조건에 따라 합병이 무산될 위험이 존재합니다.금번 합병의 경우 (주)모다이노칩의 자기주식(주주들의 주식매수청구권 행사로 인하여 취득하거나 보유하게 되는 자기주식 포함)에 대해서는 합병신주를 배정하지 아니합니다.

4. 진행경과 및 일정

가. 진행경과

나. 주요일정

다. 증권신고서 제출여부

5. 합병의 성사 조건 가. 합병계약서 상의 계약 해제 조건 합병계약서에 기재된 계약의 해제조건은 아래와 같으며, 이와 같은 사유가 발생하는 경우 합병계약이 해제 또는 효력 소멸됨으로써 본 합병이 성사되지 않을 수 있습니다

나. 합병승인 주주총회에서 합병이 무산될 가능성 상법 제522조 및 제434조에 따라 합병 승인에 대한 주주총회에서 결의는 특별결의사항에 해당됩니다. 따라서 본 합병의 승인을 위한 임시주주총회에서 참석주주 의결권의 3분의2 이상의 수와 발행주식총수의 3분의 1 이상의 수의 승인을 얻지 못할 경우 합병이 무산될 수 있습니다. 6. 관련 법령 상의 규제 또는 특칙합병 계약은 체결과 동시에 효력을 발생하는 것으로 하되, 본 합병과 관련하여 필요한 정부기관의 승인ㆍ인가ㆍ신고ㆍ수리 중 합병당사회사들의 영업에 중대한 영향을 미치는 승인ㆍ인가ㆍ신고ㆍ수리가 확정적으로 거부된 경우에는 본 합병계약은 해제될 수 있습니다.

II. 합병 가액 및 그 산출근거

1. 합병의 합병가액ㆍ비율합병법인 및 피합병법인의 합병가액과 이에 따른 합병비율은 다음과 같습니다.

2. 산출근거본 합병의 당사회사인 로젠 주식회사와 주식회사 모다이노칩은 각각 코스닥시장에상장되어 있으므로 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령 제176조의5 제1항 제1호에 의거 보통주에 대한 기준주가를 합병가액으로 하여 합병비율을 산출하였으며 관련법규는 아래와 같습니다.※ 관련 법규

가. 로젠 주식회사 기명식 보통주 합병가액코스닥시장 상장법인인 로젠 주식회사의 보통주 기준시가는 '자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령 제176조의5'에 따라 합병을 위한 이사회 결의일(2026년 03월 09일)과 합병계약을 체결한 날(2026년 03월 09일) 중 앞서는 날의 전일(2026년 03월 06일)을 기산일로 하여 최근 1개월간의 거래량 가중산술평균종가, 최근 1주일간의 거래량 가중산술평균종가, 최근일의 종가를 산술평균한 가액으로 산정하였습니다. 합병가액 산정 시, 산술평균가액에 할증 또는 할인을 적용하지 않았습니다.

기준주가 산정을 위해 2026년 03월 06일을 기산일로 하여 소급한 로젠 주식회사의 1개월 종가 및 거래량 현황은 다음과 같습니다.

나. 주식회사 모다이노칩 기명식 보통주 합병가액 코스닥시장 상장법인인 주식회사 모다이노칩의 보통주 기준시가는 '자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령 제176조의5'에 따라 합병을 위한 이사회 결의일(2026년 03월 09일)과 합병계약을 체결한 날(2026년 03월 09일) 중 앞서는 날의 전일(2026년 03월 06일)을 기산일로 하여 최근 1개월간의 거래량 가중산술평균종가, 최근 1주일간의 거래량 가중산술평균종가, 최근일의 종가를 산술평균한 가액으로 산정하였습니다. 합병가액 산정 시, 산술평균가액에 할증 또는 할인을 적용하지 않았습니다.

기준주가 산정을 위해 2026년 03월 06일을 기산일로 하여 소급한 주식회사 모다이노칩 1개월 종가 및 거래량 현황은 다음과 같습니다.

또한, 최대주주인 합병소멸회사와 그 자회사인 합병존속회사가 동시에 코스닥에 상장되어 있는 이중 상장 구조를 유지하고 있다는 점도 소액주주 보호 측면에서 중요한 고려 요소입니다. 이중 상장 구조 하에서는 모·자회사 간 내부거래, 사업 기회의 귀속 및 자원 배분 방향에 관한 이해충돌 리스크가 구조적으로 내재하며, 어느 한 법인의 소액주주가 다른 법인에 귀속될 수 있는 이익의 배분에서 불리하게 취급될 가능성이 존재합니다. 본 합병을 통해 양사가 단일 상장법인으로 통합되면 이러한 구조적 이해충돌 리스크가 근본적으로 해소되고, 지배구조의 투명성이 제고되며 경영 의사결정의 일관성이 강화되는 효과를 기대할 수 있습니다.

이러한 자본시장 환경 변화에 대응하고 주주 권익을 실질적으로 보호하기 위하여, 본 합병은 관련 법령이 요구하는 소액주주 보호 절차를 충실히 이행하는 방식으로 추진될 예정입니다. 우선 합병비율의 공정성과 관련하여, 본건 합병은 양사 모두 주권상장법인에 해당하므로 「자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령」 제176조의5 제1항 제1호에 따라 이사회 결의일과 합병계약 체결일 중 앞서는 날의 전일을 기산일로 한 최근 1개월간 가중산술평균종가, 최근 1주일간 가중산술평균종가, 최근일 종가를 산술평균하여 산정한 기준주가를 합병가액으로 적용합니다.또한, 합병존속회사의 이사회는 본 합병이 계열사 간 합병으로서 이해충돌 가능성이 내재되어 있음을 명확히 인식하고, 소액주주를 포함한 전체 주주의 이익 보호를 최우선 원칙으로 삼아 의사결정 과정을 설계하였습니다. 이를 위하여 합병존속회사는 합병 추진 초기 단계부터 독립적인 외부 전문가를 선임하여 합병 조건의 공정성에 대한 다층적 검토를 실시하였습니다. 구체적으로, 합병존속회사는 외부 회계법인의 재무실사를 통하여 합병소멸회사의 재무 현황, 우발 부채 및 잠재적 리스크를 독립적으로 검증하였으며, 외부평가기관으로 하여금 적정성 의견을 수령하였습니다. 또한, 전문 법무법인의 법률검토를 통하여 합병 절차의 적법성, 합병계약서의 내용, 주주 보호 관련 법적 요건의 충족 여부 및 제반 규제 리스크를 사전에 점검하였습니다. 합병존속회사의 이사회는 이러한 일련의 외부 전문가 검증과 독립적 평가 절차를 통하여 확인된 정보를 종합적으로 고려하여 본 합병의 조건 및 방법을 결정하였으며, 특수관계인 간 거래에 수반되는 이해충돌 가능성을 구조적으로 최소화하고 모든 주주에게 공정한 조건으로 합병이 이루어질 수 있도록 노력하였습니다.

나아가 합병에 반대하는 주주의 경우, 상법 제522조의3 및 자본시장법 제165조의5 제1항에 따라 주주총회 결의 전까지 회사에 서면으로 반대 의사를 통지하고 주주총회 결의일로부터 20일 이내에 보유 주식의 매수를 청구할 수 있는 주식매수청구권이 부여됩니다. 주식매수가격은 자본시장법 시행령 제176조의7 제3항에 따라 이사회 결의일 이전 2개월간의 시장거래가격을 기준으로 산정한 가중산술평균가격이 적용되며, 이에도 이의가 있는 주주는 법원에 매수가격 결정을 청구할 수 있는 3단계 보호 구조가 마련되어 있습니다. 이처럼 본 합병은 합병비율 산정의 객관성 확보, 외부평가기관 및 전문가에 의한 독립적 검증, 이사회 의견서 공시를 통한 정보 비대칭 해소, 반대주주 주식매수청구권 보장이라는 다층적 소액주주 보호 구조 하에서 추진된다는 점에서, 주주가치 극대화라는 합병의 근본 목적에 충실히 부합합니다.

3. 외부평가에 관한 사항

본 합병은 코스닥시장 주권상장법인 간의 합병으로 '자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의4 및 동법 시행령 제176조의5 제1항 제1호에 의거하여 합병가액을 산정한 후, 이를 기초로 합병비율을 산출하였으므로, 외부평가기관의 평가가 요구되지 않습니다.다만, 법무부는 2025년 12월 '기업 조직개편시 이사의 행위규범 가이드라인' 제정 방향을 주제로 개최한 포럼을 통해 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 상 외부평가가 법상 의무가 아닌 경우에도 자발적인 공정성 강화 조치로 주식가격 및 합병가액의 적정성에 대한 외부평가를 고려 가능하다고 언급하였습니다. 해당 가이드라인은 법적 의무 사항이 아니나, 합병존속회사는 이사의 주주 충실의무 도입에 따른 정부의 제도 개선 취지에 공감하고 선제적인 대응 차원에서 본건 합병을 진행을 위해 외부 회계법인을 선임하여 합병비율을 별도로 산출하였습니다. 이를 바탕으로, 기준시가를 통해 산출된 합병비율과 외부 회계법인의 공정성 평가를 통해 산출된 합병비율을 비교하여 적정 여부를 평가하였습니다. 가. 대현회계법인

본 외부평가는 법적 의무 사항이 아님에도 합병당사회사가 자발적으로 시행한 것으로, 대현회계법인이 양 회사에 대해 동일한 기간 동안 평가 업무를 수행한 내역은 다음 표와 같습니다.

- 대현회계법인 로젠(주) 외부전문가

로젠(주)와 (주)모다이노칩 외부 회계법인을 통해 합병비율을 산출한 방법은 증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙 제4조, 제5조 및 제6조에 따라 상장사와 비상장사간 합병 시 비상장사에 적용되는 자산가치와 수익가치에 각각 1과 1.5의 가중치를 부여하여 가중산술평균한 '본질가치 평가법'입니다. 본질가치 평가 시 사용되는 자산가치는 기업이 보유하고 있는 순자산(총자산-총부채)의 가치에 의해 기업을 평가하며, 로젠(주)와 (주)모다이노칩을 평가할 때에는 순자산에 취득원가로 측정하는 시장성 없는 주식의 순자산가액과 재무상태표에 계상된 금액과의 차이 조정, 자기주식 가산 등의 조정이 반영되었습니다. 또한 본질가치 평가 시 사용되는 수익가치는 기업의 미래 수익 창출 능력으로 산정되며 로젠(주)와 (주)모다이노칩을 평가할 때에는 미래에 발생할 현금흐름을 현재가치로 할인하여 기업가치를 평가하는 현금흐름할인법(DCF)이 사용되었습니다. 이와 같이 산출된 자산가치와 수익가치에 각각 1과 1.5의 가중치를 부여하여 본질가치를 산출하고, 이를 기초로 합병비율의 적정 범위를 도출하였습니다.

로젠(주)와 (주)모다이노칩이 대현회계법인을 통해 산출한 합병비율의 적정범위에 대한 구체적 근거는 아래와 같습니다.

1) 본질가치 검토결과 요약합병당사회사의 본질가치 검토결과는 다음과 같습니다.

(Source : 대현회계법인 Analysis) (주1) 「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제4조 내지 제6조에 따라 자산가치와 수익가치를 각각 1과 1.5의 비율로 가중산술평균한 가액으로 산정하였습니다.

2) 합병 당사회사의 자산가치 산정

2.1) 합병회사의 자산가치 산정합병회사의 1주당 자산가치는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정시행세칙 」제5조에 따라, 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도말 현재의 감사받은 재무상태표상의 자본총계에 일부 조정항목을 가감하여 산정된 순자산가액을 분석기준일 (2026년 2월 26일) 현재의 발행주식총수로 나누어 산정하였습니다. 합병회사의 1주당 자산가치 산정내역은 다음과 같습니다.

(Source: 회사제시자료 및 대현회계법인 Analysis)(주1) 「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제5조에 따라 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도말인 2025년 12월 31일 현재 한국채택국제회계기준에 의해 감사받은 별도재무제표상 금액을 적용하였습니다.

(Source: 회사제시자료 및 사업보고서) 2.2) 피합병회사의 자산가치 산정피합병회사의 1주당 자산가치는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정시행세칙 」제5조에 따라, 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도말 현재의 감사받은 재무상태표상의 자본총계에 일부 조정항목을 가감하여 산정된 순자산가액을 분석기준일 (2026년 2월 26일) 현재의 발행주식총수로 나누어 산정하였습니다. 피합병회사의 1주당 자산가치 산정내역은 다음과 같습니다.

(Source: 회사제시자료 및 대현회계법인 Analysis)(주1) 「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제5조에 따라 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도말인 2025년 12월 31일 현재 한국채택국제회계기준에 의해 감사받은 별도재무제표상 금액을 적용하였습니다.

(Source: 회사제시자료 및 사업보고서)

3) 합병 당사회사의 수익가치 산정3.1) 합병회사의 수익가치 산정

합병회사의 주당 수익가치의 산정내역은 다음과 같습니다.

(Source: 회사제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

3.1.1) 평가방법의 개요

합병회사의 주당 수익가치는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제6조에 따라 미래의 수익가치 산정에 관하여 일반적으로 공정하고 타당한 것으로 인정되는 모형 중에서 현금흐름할인모형을 적용하여 산정하였습니다.

현금흐름할인모형에 의한 평가의 경우 회사의 향후 추정기간 동안의 손익을 추정한 후, 세후영업이익에서 비현금손익, 운전자본의 증감을 반영하고, 투자현금흐름(Capital Expenditures, 이하 "Capex")을 차감하여 잉여현금흐름(FreeCash Flow)을 산출한후, 잉여현금흐름에 내재된 위험을 반영한 적절한 할인율로 할인하여 회사의 영업가치를 산정합니다. 이렇게 산정된 회사의 영업가치에서 비영업자산, 이자부부채를 조정한 회사의 주식가치를 산정합니다.

3.1.2) 평가방법의 전제조건(1) 평가기준일 및 분석기준일본 평가는 주요사항보고서 제출일이 속하는 사업연도의 최근 결산 사업연도말인 2025년 12월 31일을 평가기준일로 하여 분석기준일까지 이용가능한 자료를 반영하여 수행하였습니다.(2) 평가에 이용한 재무제표본 평가시 적용한 2023~2025년 재무제표는 한국채택국제회계기준(K-IFRS)에 따라작성되어 외부감사인에게 감사받은 별도재무제표를 이용하였습니다.(3) 현금흐름 분석기간현금흐름 분석기간은 합리적으로 예측 가능한 미래로서 현금흐름이 정상상태(Steady state)에 도달하리라 예측되는 기간으로 2026년 1월 1일부터 2030년 12월 31일까지의 5년으로 추정하였습니다.(4) 계속기업 가정과 영구성장률계속기업 가정 하에 2030년 이후의 영구현금흐름 산정 시 산업의 특성, 회사의 과거 성장률 등을 고려하여 영구성장률 0%를 적용하였습니다.

(5) 주요 거시경제지표, 법인세율

(가) 거시경제지표

2026년부터 2030년까지의 GDP성장률, 소비자물가상승률 및 명목임금상승률 등 주요 거시경제지표는 EIU의 예측치를 적용하였습니다.

(나) 법인세율법인세비용은 추정기간 동안 발생한 영업이익이 과세표준과 동일하며 이에 따라 별도의 세무조정사항이 발생되지 않는 것으로 가정하고, 동 금액을 과세표준으로 하여 현행 법인세율(지방소득세 포함)을 적용하여 추정하였습니다.

3.1.3) 수익가치의 추정내역합병회사의 과거 실적 및 향후 5개년 추정현금흐름 및 수익가치는 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)(주1) 합병회사는 2025년 12월 1일을 합병기일로 하여 코웰패션(주)의 완전자회사였던 로젠(주)를 흡수합병하면서 사명을 로젠(주)로 변경하였습니다. 과거 실적은 각 회사의 실적을 각각 합산하여 표시하였습니다.(주2) 매 추정연도의 현금흐름은 연중 균등하게 발생하는 것으로 가정하였습니다.(주3) 영구현금흐름의 현재가치는 추정기간의 최종연도인 2030년의 세전영업이익이향후 영구성장률로 지속 성장하는 영구성장모형을 적용하여 추정하였으며, 그 세부 산정 결과는 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

(주4) 회사의 비영업자산 세부내역은 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

(주5) 회사의 이자부부채 세부내역은 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

(주6) 주당수익가치의 민감도 분석은 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

3.2) 피합병회사의 수익가치 산정

피합병회사의 주당 수익가치의 산정내역은 다음과 같습니다.

(Source: 회사제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

3.2.1) 평가방법의 개요

피합병회사의 주당 수익가치는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제6조에 따라 미래의 수익가치 산정에 관하여 일반적으로 공정하고 타당한 것으로 인정되는 모형 중에서 현금흐름할인모형을 적용하여 산정하였습니다.

현금흐름할인모형에 의한 평가의 경우 회사의 향후 추정기간 동안의 손익을 추정한 후, 세후영업이익에서 비현금손익, 운전자본의 증감을 반영하고, 투자현금흐름(Capital Expenditures, 이하 "Capex")을 차감하여 잉여현금흐름(FreeCash Flow)을 산출한후, 잉여현금흐름에 내재된 위험을 반영한 적절한 할인율로 할인하여 회사의 영업가치를 산정합니다. 이렇게 산정된 회사의 영업가치에서 비영업자산, 이자부부채를 조정한 회사의 주식가치를 산정합니다.

3.2.2) 평가방법의 전제조건(1) 평가기준일 및 분석기준일본 평가는 주요사항보고서 제출일이 속하는 사업연도의 최근 결산 사업연도말인 2025년 12월 31일을 평가기준일로 하여 분석기준일까지 이용가능한 자료를 반영하여 수행하였습니다.(2) 평가에 이용한 재무제표본 평가시 적용한 2023~2025년 재무제표는 한국채택국제회계기준(K-IFRS)에 따라작성되어 외부감사인에게 감사받은 별도재무제표를 이용하였습니다.(3) 현금흐름 분석기간현금흐름 분석기간은 합리적으로 예측 가능한 미래로서 현금흐름이 정상상태(Steady state)에 도달하리라 예측되는 기간으로 2026년 1월 1일부터 2030년 12월 31일까지의 5년으로 추정하였습니다.(4) 계속기업 가정과 영구성장률계속기업 가정 하에 2030년 이후의 영구현금흐름 산정 시 산업의 특성, 회사의 과거 성장률 등을 고려하여 영구성장률 0%를 적용하였습니다.

(5) 주요 거시경제지표, 법인세율

(가) 거시경제지표

2026년부터 2030년까지의 GDP성장률, 소비자물가상승률 및 명목임금상승률 등 주요 거시경제지표는 EIU의 예측치를 적용하였습니다.

(나) 법인세율법인세비용은 추정기간 동안 발생한 영업이익이 과세표준과 동일하며 이에 따라 별도의 세무조정사항이 발생되지 않는 것으로 가정하고, 동 금액을 과세표준으로 하여 현행 법인세율(지방소득세 포함)을 적용하여 추정하였습니다.

3.2.3) 수익가치의 추정내역피합병회사의 과거 실적 및 향후 5개년 추정현금흐름 및 수익가치는 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)(주1) 피합병회사는 2026년 4월 29일자로 완전자회사였던 (주)케이브랜즈를 합병하였습니다. 추정현금흐름 산정에는 합병이후 (주)케이브랜즈의 추정현금흐름이 포함되어 있으며, 합병으로 승계한 비영업자산과 이자부부채도 수익가치 계산에 포함하였습니다.(주2) 매 추정연도의 현금흐름은 연중 균등하게 발생하는 것으로 가정하였습니다.(주3) 영구현금흐름의 현재가치는 추정기간의 최종연도인 2030년의 세전영업이익이 향후 영구성장률로 지속 성장하는 영구성장모형을 적용하여 추정하였으며, 그 세부 산정 결과는 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

(주4) 회사의 비영업자산 세부내역은 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

(주5) 회사의 이자부부채 세부내역은 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

(주6) 주당수익가치의 민감도 분석은 다음과 같습니다.

(Source: 회사 제시자료 및 대현회계법인 Analysis)

4) 합병비율의 적정성에 대한 종합평가의견

대현회계법인이 본건 합병가액의 적정성에 대하여 제출한 검토의견서의 핵심 결론은 다음과 같습니다.

나. 지인회계법인

평가기관의 독립성 : 지인회계법인은 로젠 주식회사 및 주식회사 모다이노칩과「자본시장과 금융투자업에 관한 법률」제165조의4 및 동법 시행령 제176조의5와「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정」제5-14조에 의한 특수관계에 있지 아니합니다. 또한「공인회계사법」제21조 및 제33조의 규정에 의한 평가 및 직무 제한을 받지 아니합니다.본 외부평가는 법적 의무 사항이 아님에도 합병당사회사가 자발적으로 시행한 것으로, 지인회계법인이 양 회사에 대해 동일한 기간 동안 평가 업무를 수행한 내역은 다음 표와 같습니다.

- 지인회계법인 (주)모다이노칩 외부전문가

로젠(주)와 (주)모다이노칩 외부 회계법인을 통해 합병비율을 산출한 방법은 증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙 제4조, 제5조 및 제6조에 따라 상장사와 비상장사간 합병 시 비상장사에 적용되는 자산가치와 수익가치에 각각 1과 1.5의 가중치를 부여하여 가중산술평균한 '본질가치 평가법'입니다. 본질가치 평가 시 사용되는 자산가치는 기업이 보유하고 있는 순자산(총자산-총부채)의 가치에 의해 기업을 평가하며, 로젠(주)와 (주)모다이노칩을 평가할 때에는 순자산에 취득원가로 측정하는 시장성 없는 주식의 순자산가액과 재무상태표에 계상된 금액과의 차이 조정, 자기주식 가산 등의 조정이 반영되었습니다. 또한 본질가치 평가 시 사용되는 수익가치는 기업의 미래 수익 창출 능력으로 산정되며 로젠(주)와 (주)모다이노칩을 평가할 때에는 미래에 발생할 현금흐름을 현재가치로 할인하여 기업가치를 평가하는 현금흐름할인법(DCF)이 사용되었습니다. 이와 같이 산출된 자산가치와 수익가치에 각각 1과 1.5의 가중치를 부여하여 본질가치를 산출하고, 이를 기초로 합병비율의 적정 범위를 도출하였습니다.

로젠(주)와 (주)모다이노칩이 지인회계법인을 통해 산출한 합병비율의 적정범위에 대한 구체적 근거는 아래와 같습니다.

1) 본질가치 검토결과 요약합병당사회사의 본질가치 검토결과는 다음과 같습니다.

(Source : 지인회계법인 Analysis)(주1) 「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제4조 내지 제6조에 따라 자산가치와 수익가치를 각각 1과 1.5의 비율로 가중산술평균한 가액으로 산정하였습니다.

2) 합병 당사회사의 자산가치 산정

2.1) 합병회사의 자산가치 산정합병회사의 1주당 자산가치는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정시행세칙 」제5조에 따라, 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도말 현재의 감사받은 재무상태표상의 자본총계에서 조정항목을 가감하여 산정한 순자산가액을 분석기준일 (2026년 2월 26일) 현재의 발행주식총수로 나누어 산정하였습니다.가산항목으로는 분석기준일 현재 투자주식 중 취득원가로 측정하는 시장성 없는 주식의 순자산가액이 재무상태표에 계상된 금액보다 높은 경우 차이금액 및 자기주식을 가산하고, 차감항목으로는 분석기준일 현재 투자주식 중 취득원가로 측정하는 시장성 없는 주식의 순자산가액이 재무상태표에 계상된금액보다 낮은 경우 차이 금액을 차감하였습니다. 그 밖에 유상증자, 전환권행사, 퇴직급여채무 과소설정액 등 해당 사항이 없는 조정항목은 반영하지 않았습니다.

세부 산정 내역은 다음 표와 같습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)위 자산가치 산정에 적용된 재무상태표는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제5조에 따라 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도인 2025년 12월 31일 현재 한국채택국제회계기준에 의해 감사받은 별도재무제표를 기준으로 합니다.

(주1) 분석기준일 현재 합병회사가 보유한 투자주식 중 취득원가로 평가하는 시장성없는 투자주식으로서 장부가액이 피투자회사의 순자산지분해당액과 차이가 나는 항목에 대하여 다음과 같이 조정하였습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(*1) 피투자회사 순자산가액은 분석기준일 현재 이용 가능한 각 회사의 감사 또는 검토받은 별도재무상태표를 기준으로 하였습니다.(주2) 최근 사업연도말 현재 합병회사의 자기주식을 가산하였습니다.(주3) 최근 사업연도말 현재 행사가능한 주식선택권 104,695주가 부여되어 있으나, 가중평균행사가격이 7,877원으로 분석기준일 시점의 주가를 고려할 경우 권리가 행사될 가능성이 현저히 낮아 발행주식총수에 반영하지 않았습니다.

2.2) 피합병회사의 자산가치 산정피합병회사의 1주당 자산가치는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정시행세칙 」제5조에 따라, 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도말 현재의 감사받은 재무상태표상의 자본총계에 일부 조정항목을 가감하여 산정된 순자산가액을 분석기준일 (2026년 2월 26일) 현재의 발행주식총수로 나누어 산정하였습니다. 가산항목으로는 분석기준일 현재 투자주식 중 취득원가로 측정하는 시장성 없는 주식의 순자산가액이 재무상태표에 계상된 금액보다 높은 경우 차이금액 및 자기주식을 가산하고, 차감항목으로는 분석기준일 현재 투자주식 중 취득원가로 측정하는 시장성 없는 주식의 순자산가액이 재무상태표에 계상된금액보다 낮은 경우 차이 금액을 차감하였습니다. 그 밖에 유상증자, 전환권행사, 퇴직급여채무 과소설정액 등 해당 사항이 없는 조정항목은 반영하지 않았습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)위 자산가치 산정에 적용된 재무상태표는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제5조에 따라 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도인 2025년 12월 31일 현재 한국채택국제회계기준에 의해 감사받은 별도재무제표를 기준으로 합니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 사업보고서)

(주1) 분석기준일 현재 피합병회사가 보유한 투자주식 중 취득원가로 평가하는 시장성없는 투자주식으로서 장부가액이 피투자회사의 순자산지분해당액과 차이가 나는 항목에 대하여 다음과 같이 조정하였습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(*1) 피투자회사 순자산가액은 분석기준일 현재 이용 가능한 각 회사의 감사 또는 검토받은 별도재무상태표를 기준으로 하였습니다.(주2) 최근 사업연도말 현재 합병회사의 자기주식을 가산하였습니다.

3) 합병 당사회사의 수익가치 산정3.1) 합병회사의 수익가치 산정

합병회사의 주당 수익가치의 산정내역은 다음과 같습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

3.1.1) 평가방법의 개요

합병회사의 주당 수익가치는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제6조에 따라 미래의 수익가치 산정에 관하여 일반적으로 공정하고 타당한 것으로 인정되는 모형 중에서 현금흐름할인모형(DCF: Discounted Cash Flow)을 적용하여 산정하였습니다.

3.1.2) 평가방법의 전제조건(1) 평가기준일 및 평가에 이용한 재무제표

가장 최근 결산월인 2025년 12월 31일을 평가기준일로 하여 수행하였으며, 평가를 위해 한국채택국제회계기준(K-IFRS)에 의하여 작성된 감사받은 각 회사의 재무제표를 이용하였습니다.

(2) 현금흐름 분석기간

현금흐름 분석기간은 합리적으로 예측 가능한 미래로서 2026년 1월 1일부터 2030년12월 31일까지의 5년으로 추정하였습니다. 매기의 현금흐름은 연중에 균등하게 발생한다고 가정하여, 각 추정연도의 현금흐름에 대해 기중 발생 기준(mid-year convention)의 할인기간을 적용하였습니다.

(3) 계속기업 가정과 영구성장률계속기업 가정 하에 2030년 이후의 영구현금흐름 산정 시 산업의 특성, 회사의 과거 성장률 등을 고려하여 영구성장률 0%를 적용하였습니다.

(4) 주요 거시경제지표, 법인세율2026년부터 2030년까지 주요 거시경제지표는 The Economist Intelligence Unit(이하 "EIU")의 전망치를 적용하였습니다. 또한 법인세비용은 추정기간 동안 발생한 영업이익을 기준으로 하여 각 과세연도에 적용 예정인 과세소득 구간별 법인세율(지방소득세 포함)을 적용하여 추정하였으며, 추정기간의 영업이익과 과세표준은 동일한 것으로 가정하였습니다. 과세표준 구간별 법인세율(지방소득세 포함)은 2억원 이하 11%, 2억원 초과~200억원 이하 22%, 200억원 초과~3,000억원 이하 24.2%, 3,000억원 초과 27.5%입니다.

(Source : EIU)

(5) 할인율(가중평균자본비용, WACC) 산정

현금흐름할인법(DCF)을 이용하여 기업가치를 산정하기 위해서는 가중평균자본비용(WACC)을 산출하여야 합니다. CAPM(Capital Asset Pricing Model)을 이용하여 자기자본비용을 구하고 외부차입 조달비용을 이용하여 타인자본비용을 산출한 후, 이를 각각 자기자본과 타인자본의 비율에 따라 가중평균하여 WACC를 산출하였습니다.수익가치 산정을 위한 할인율로 자기자본비용과 타인자본비용을 각각의 자본구조 비중으로 가중평균한 가중평균자본비용(WACC)을 적용하였습니다. 주요산정 항목별 근거는 다음과 같습니다. ① 무위험이자율(a): 장기 현금흐름 할인에 부합하는 국고채 10년 만기수익률 3.385%를 적용하였습니다. ② 시장위험프리미엄(b): 한국공인회계사회가 제시하는 범위 7%~9%의 중위값인 8.0%를적용하였습니다. ③ 베타(c): 대용기업 평균 비부채 베타(Unlevered Beta)를 각 회사의 자본구조로 재부채화(Relevering)하였습니다. ④ 규모 프리미엄(d): 기업 특유의 위험을 반영하여 한국공인회계사회 제시 4.66%를 추가 반영하였습니다. ⑤ 타인자본비용(e): 합병회사의 2026년 가중평균차입이자율을 적용하였습니다. ⑥ 자본구조(f, g): 대용기업 평균부채비율 및 자기자본비율을 각각 적용하였습니다. 이상의 항목을 종합하여 산출한 WACC는 다음 표와 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

가중평균자본비용 산출을 위한 유사 대용기업의 선정기준은 다음과 같습니다.합병회사의 매출과 자산규모 등을 고려하여 물류사업부를 가장 주된 사업으로 보고한국거래소 업종분류에 따른 중분류 업종 분류상 "육상운송 및 파이프라인운송업"과 "창고 및 운송관련 서비스업"을 영위하고 있는 주권상장법인 16개 사 중 매출액에서 차지하는 비중이 가장 큰 제품 또는 용역의 종류("화물운송업")가 유사하다고 판단되는 주권상장법인 중 상장 폐지 등의 특이사항이 존재하지 않는 5개사를 선정하여 합병회사와 유사한 영업위험을 갖는 동종기업으로 선정하였으며 이를 토대로 할인율을산정하였습니다.

유사 대용기업 5개사의 영업 Beta(Unlevered Beta)의 평균은 0.17이며, 세부적인 영업 Beta의 산정내역은 다음과 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(주1) 평가기준일인 2025년 12월말 기준 한국공인회계사회 베타계수 조회서비스에서 조회한 2년 Weekly 조정 Beta입니다.

3.1.3) 수익가치의 추정내역합병회사의 과거 실적 및 향후 5개년 추정현금흐름 및 수익가치는 다음과 같습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)(주1) 합병회사는 코웰패션(주)의 완전자회사 로젠(주)를 흡수합병하면서 사명을 변경하였으며, 각 회사의 실적을 합산하였습니다.(주2) 영구현금흐름의 현재가치는 추정기간의 최종연도인 2030년의 세전영업이익이향후 영구성장률로 지속 성장하는 영구성장모형을 적용하여 추정하였으며, 그 세부 산정 결과는 다음과 같습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(주3) 회사의 비영업용자산 세부내역은 다음과 같습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(주4) 회사의 이자발생부채 세부내역은 다음과 같습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(주5) 주당수익가치의 민감도 분석은 다음과 같습니다.

(Source: 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

3.2) 피합병회사의 수익가치 산정

피합병회사의 주당 수익가치의 산정내역은 다음과 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

3.2.1) 평가방법의 개요

피합병회사의 주당 수익가치는「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」제6조에 따라 미래의 수익가치 산정에 관하여 일반적으로 공정하고 타당한 것으로 인정되는 모형 중에서 현금흐름할인모형(DCF: Discounted Cash Flow)을 적용하여 산정하였습니다.

3.2.2) 평가방법의 전제조건(1) 평가기준일 및 평가에 이용한 재무제표

가장 최근 결산월인 2025년 12월 31일을 평가기준일로 하여 수행하였으며, 평가를 위해 한국채택국제회계기준(K-IFRS)에 의하여 작성된 감사받은 각 회사의 재무제표를 이용하였습니다.

(2) 현금흐름 분석기간

현금흐름 분석기간은 합리적으로 예측 가능한 미래로서 2026년 1월 1일부터 2030년12월 31일까지의 5년으로 추정하였습니다. 매기의 현금흐름은 연중에 균등하게 발생한다고 가정하여, 각 추정연도의 현금흐름에 대해 기중 발생 기준(mid-year convention)의 할인기간을 적용하였습니다.

(3) 계속기업 가정과 영구성장률계속기업 가정 하에 2030년 이후의 영구현금흐름 산정 시 산업의 특성, 회사의 과거 성장률 등을 고려하여 영구성장률 0%를 적용하였습니다.

(4) 주요 거시경제지표, 법인세율2026년부터 2030년까지 주요 거시경제지표는 The Economist Intelligence Unit(이하 "EIU")의 전망치를 적용하였습니다. 또한 법인세비용은 추정기간 동안 발생한 영업이익을 기준으로 하여 각 과세연도에 적용 예정인 과세소득 구간별 법인세율(지방소득세 포함)을 적용하여 추정하였으며, 추정기간의 영업이익과 과세표준은 동일한 것으로 가정하였습니다. 과세표준 구간별 법인세율(지방소득세 포함)은 2억원 이하 11%, 2억원 초과~200억원 이하 22%, 200억원 초과~3,000억원 이하 24.2%, 3,000억원 초과 27.5%입니다.

(Source : EIU)

(5) 할인율(가중평균자본비용, WACC) 산정

현금흐름할인법(DCF)을 이용하여 기업가치를 산정하기 위해서는 가중평균자본비용(WACC)을 산출하여야 합니다. CAPM(Capital Asset Pricing Model)을 이용하여 자기자본비용을 구하고 외부차입 조달비용을 이용하여 타인자본비용을 산출한 후, 이를 각각 자기자본과 타인자본의 비율에 따라 가중평균하여 WACC를 산출하였습니다.수익가치 산정을 위한 할인율로 자기자본비용과 타인자본비용을 각각의 자본구조 비중으로 가중평균한 가중평균자본비용(WACC)을 적용하였습니다. 주요산정 항목별 근거는 다음과 같습니다. ① 무위험이자율(a): 장기 현금흐름 할인에 부합하는 국고채 10년 만기수익률 3.385%를 적용하였습니다. ② 시장위험프리미엄(b): 한국공인회계사회가 제시하는 범위 7%~9%의 중위값인 8.0%를적용하였습니다. ③ 베타(c): 대용기업 평균 비부채 베타(Unlevered Beta)를 각 회사의 자본구조로 재부채화(Relevering)하였습니다. ④ 규모 프리미엄(d): 기업 특유의 위험을 반영하여 한국공인회계사회 Micro cap 기준 3.02%를 추가 반영하였습니다. ⑤ 타인자본비용(e): 피합병회사의 2026년 가중평균차입이자율을 적용하였습니다. ⑥ 자본구조(f, g): 대용기업 평균부채비율 및 자기자본비율을 각각 적용하였습니다. 이상의 항목을 종합하여 산출한 WACC는 다음 표와 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

가중평균자본비용 산출을 위한 유사 대용기업의 선정기준은 다음과 같습니다.피합병회사의 매출과 자산규모 등을 고려하여 유통사업부를 가장 주된 사업으로 보고 한국거래소 업종분류에 따른 소분류 업종 분류상 "소매업(자동차제외)"을 영위하고 있는 주권상장법인 42개 사 중 매출액에서 차지하는 비중이 가장 큰 제품 또는 용역의 종류("종합소매업")가 유사하다고 판단되는 주권상장법인 중 상장일이 평가기준일로부터 2년 이상이며 상장 폐지 등의 특이사항이 존재하지 않는 6개사를 선정하여합병회사와 유사한 영업위험을 갖는 동종기업으로 선정하였으며 이를 토대로 할인율을 산정하였습니다.

유사 대용기업 6개사의 영업 Beta(Unlevered Beta)의 평균은 0.28이며, 세부적인 영업 Beta의 산정내역은 다음과 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

3.2.3) 수익가치의 추정내역피합병회사의 과거 실적 및 향후 5개년 추정현금흐름 및 수익가치는 다음과 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(주1) 영구현금흐름의 현재가치는 추정기간의 최종연도인 2030년의 세전영업이익이향후 영구성장률로 지속 성장하는 영구성장모형을 적용하여 추정하였으며, 그 세부 산정 결과는 다음과 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(주2) 회사의 비영업용자산 세부내역은 다음과 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(주3) 회사의 이자발생부채 세부내역은 다음과 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)

(주4) 주당수익가치의 민감도 분석은 다음과 같습니다.

(Source : 합병당사회사 제시자료 및 지인회계법인 Analysis)4) 합병비율의 적정성에 대한 종합평가의견

지인회계법인이 본건 합병가액의 적정성에 대하여 제출한 검토의견서의 핵심 결론은 다음과 같습니다.

[검토 결론]- 합병비율의 적정성

본건 합병은 계열회사 관계에 있는 주권상장법인 간 흡수합병으로서, 합병존속회사인 로젠(주)와 합병소멸회사인 (주)모다이노칩의 합병가액은 「자본시장과 금융투자업에 관한 법률」 제165조의4 및 동법 시행령 제176조의5 제1항 제1호에 따라 산정되었습니다. 이사회 결의일인 2026년 03월 09일의 전일인 2026년 03월 06일을 기산일로 하여 최근 1개월간 거래량 가중산술평균종가, 최근 1주일간 거래량 가중산술평균종가 및 최근일의 종가를 산술평균한 가액을 기준으로 산정하였으며, 법령상 허용되는 할인 또는 할증은 적용하지 아니하였습니다. 그 결과 로젠(주)의 1주당 합병가액은 2,047원, (주)모다이노칩의 1주당 합병가액은 1,997원으로 산정되었고, 이를 기초로 한 합병비율은 1 : 0.9755740입니다.

한편, 본건 합병은 자본시장법 시행령 제176조의5 제8항 제1호에 따라 계열회사 관계에 있는 주권상장법인 간 합병에서 기준시가에 따라 합병가액을 산정하는 경우 외부평가기관의 평가의무가 면제되는 거래에 해당합니다. 그럼에도 불구하고 로젠(주)와 (주)모다이노칩은 본건 합병비율의 적정성을 추가로 검토하기 위하여 각 회사의 외부 회계자문사를 자발적으로 선임하였습니다. 로젠(주)는 대현회계법인을, (주)모다이노칩은 지인회계법인을 각각 회계자문사로 선임하여 본건 합병비율의 적정성에 관한 검토를 받았습니다.

각 회계자문사는 「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정」 제5-13조 및 동 규정 시행세칙 제4조 내지 제8조에 따른 본질가치법을 주요 검토방법으로 활용하였습니다. 본질가치법은 자산가치와 수익가치를 각각 1과 1.5의 비율로 가중산술평균하여 산정하는 방식이며, 수익가치는 현금흐름할인모형을 적용하여 산정되었습니다. 각 회계자문사의 검토 결과, 본질가치 기준 적정 합병비율의 범위는 대현회계법인 1 : 0.9050876 ~ 1 : 0.9928889 지인회계법인 1 : 0.9333333 ~ 1 : 0.9911465 으로 산정되었습니다.

자본시장법령상 기준시가 방식에 따라 산출된 본건 합병비율 1 : 0.9755740는 위 각 회계자문사가 산정한 본질가치 기준 적정 합병비율 범위 내에 모두 포함되는 것으로 확인되었습니다. 이에 합병당사회사는 본건 합병비율이 자본시장법령상 산정 방식에 부합하고, 외부 회계자문사의 보충적 가치평가 결과에 비추어도 합리적인 범위 내에 있는 것으로 판단하고 있습니다.

- 합병비율의 공정성

본건 합병은 동일한 지배주주의 영향력 하에 있는 계열회사 간 합병으로서, 지배주주와 일반주주 사이에 이해상충 우려가 발생할 수 있는 거래입니다. 이에 로젠(주)와 (주)모다이노칩은 각각 사외이사 1인, 외부전문가 2인으로 구성된 특별위원회로 하여금 법무부 가이드라인에 따른 기능을 수행하도록 하고, 경영진 및 지배주주로부터 독립된 지위에서 본건 합병의 목적, 합병비율 및 합병가액의 적정성, 거래조건의 공정성 및 절차의 적절성을 검토하도록 하였습니다.

각 회사의 특별위원회는 자본시장법령상 기준시가 방식에 따라 산정된 합병비율 외에도, 회사로부터 독립적인 지위에 있는 외부 회계자문사를 통해 본건 합병비율의 적정성을 별도로 검토하였습니다.

로젠(주)는 대현회계법인을,(주)모다이노칩은 지인회계법인을 각각 선임하였으며, 외부전문가의 합병당사회사의 재무자료, 주요 가치평가 가정 및 관련 법령상 평가방법을 검토하였습니다.

그 결과 각 회계자문사는 자본시장법령상 기준시가 방식에 따른 본건 합병비율이 본질가치법에 따른 적정 합병비율 범위 내에 포함된다는 취지의 검토 결과를 각 특별위원회에 보고하였습니다. 로젠(주)와 (주)모다이노칩은 자본시장법령상 외부평가기관의 평가의무가 면제됨에도 불구하고, 위와 같이 자발적으로 독립적인 외부 회계자문사의 검토를 받았습니다. 또한, 본건 합병가액 및 합병비율은 자본시장법령에서 정한 기준시가 산정 방식에 따라 산정되었고, 어느 일방 당사자 또는 특정 주주에게 유리하거나 불리하도록 할인 또는 할증을 적용하지 아니하였습니다.

아울러 합병당사회사는 주요사항보고서, 이사회 의견서, 증권신고서 및 투자설명서 등을 통해 주주에게 본건 합병의 목적, 합병비율 및 합병가액, 합병절차, 주주보호절차, 외부전문가 검토 결과 등에 관한 정보를 제공 및 지속적으로 제공할 예정입니다. 또한 (주)모다이노칩의 반대주주는 관련 법령에서 정한 절차에 따라 주식매수청구권을 행사할 수 있으므로, 본건 합병에 반대하는 주주에게는 법정 절차에 따른 투자회수 기회가 부여됩니다.

이와 같이 본건 합병비율은 자본시장법령상 기준시가 방식에 따라 산정되었고, 법령상 외부평가기관의 평가의무가 면제됨에도 불구하고 각 회사 특별위원회가 독립적인 외부 회계자문사의 보충적 검토를 받았으며, 해당 합병비율이 각 회계자문사가 산정한 본질가치 기준 적정 합병비율 범위 내에 모두 포함되는 것으로 확인되었습니다. 이에 합병당사회사는 본건 합병비율이 합리적인 산정 근거와 절차적 검토를 거쳐 결정된 것으로서, 합병비율의 적정성 및 공정성을 뒷받침할 수 있는 절차가 마련된 것으로 판단하고 있습니다.

III. 합병의 요령

1. 신주의 배정

가. 신주배정 내용 합병존속회사인 로젠 주식회사는 합병신주 배정 기준일(2026년 11월 30일) 현재 합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩 주주명부에 기재된 보통주주에 대해서 주식회사 모다이노칩의 보통주식(액면가 500원) 1주당 로젠 주식회사 보통주식(액면가 500원) 0.9755740주를 발행할 예정입니다.- 합병 신주 배정기준일 : 2026년 11월 30일 - 합병 신주 상장예정일 : 2026년 12월 21일상기 일정은 공시 시점 현재의 예상 일정이며, 본건 합병을 위하여 필요한 인허가의 취득, 합병 선행조건의 충족여부, 관계기관과의 협의, 기타 사정에 의하여 변경될 수 있습니다. 나. 신주 배정 시 발생하는 단주 처리방법 합병신주의 배정으로 1주 미만의 단주가 발생되는 경우에는 단주가 귀속될 주주에게 합병신주의 상장일에 한국거래소에서 거래되는 종가를 기준으로 계산된 금액을 주권상장일로부터 1개월 이내에 현금으로 지급합니다. 해당 단주는 상법 제341조의2 제3호에 따라 합병 후 존속회사가 자기주식으로 취득합니다. 다. 자기주식 및 포합주식에 대한 신주배정 본 합병의 경우, 합병소멸회사 주식회사 모다이노칩이 보유하고 있는 자기주식(합병소멸회사 주주들의 주식매수청구권 행사로 인하여 자기주식으로 취득하거나 취득 예정인 주식을 포함)에는 합병신주를 배정하지 않습니다. 또한 로젠(주)는 피합병회사인 (주)모다이노칩의 주식을 보유하고 있지 않아 합병 신주를 배정 받지 않습니다.

라. 신주의 상장 등에 관한 사항로젠 주식회사 한국거래소 코스닥 시장에 본 합병에 따라 발행되는 합병신주(보통주)에 대한 상장을 신청할 예정입니다.- 합병신주 상장신청 예정일 : 2026년 12월 14일- 합병신주 상장 예정일 : 2026년 12월 21일합병신주의 상장신청 예정일과 상장 예정일은 상기와 같이 각각 2026년 12월 14일과 2026년 12월 21일이며, 2019년 09월 16일 전자증권제도가 시행됨에 따라 실물 주권의 교부 없이 각 주주의 보유 증권계좌 상장일부터 유통이 가능합니다. 단, 유관기관과의 업무 협의 및 승인 과정에서 상기 일정은 변경될 수 있음을 유의하시기 바랍니다. 마. 신주의 이익배당기산일회사는 배당기준일 현재 발행(전환된 경우를 포함한다)된 동종주식에 대하여 발행일에 관계없이 모두 동등하게 배당합니다. 2. 교부금 등의 지급본 합병에 따른 합병신주의 교부와 단주 매각대금 지급 외에 별도의 합병 교부금 지급은 없습니다. 3. 특정주주에 대한 보상본 합병에 있어 합병소멸회사의 특정 주주에게 합병 대가에 따른 신주배정 외에 별도로 지급하는 추가 보상은 없습니다. 4. 합병 등 소요 비용합병 관련 법률검토비용 및 자문비용, 회계, 세무에 필요한 비용 등 제반 비용은 증권신고서 제출일 현재 확정되지 않았으며, 증권신고서 제출일 기준으로 추정되는 제반 소요비용은 아래와 같습니다.

5. 자기주식 등 소유 현황 및 처리방법 가. 합병 당사회사의 자기주식 및 포합주식 소유 현황증권신고서 제출일 전일 기준 합병 당사회사의 자기주식 및 포합주식 소유 현황 등은 다음과 같습니다.

나. 처리방침금융위원회에서 2024년 12월 24일 보도한 '상장법인 자기주식 제도개선을 위한 「자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령」개정안'에 따르면 상장법인이 다른 법인과 합병하는 경우에는 소멸되는 법인이 보유하고 있는 자기주식 에 대해 신주배정을 할 수 없도록 규정하고 있으며, 이는 2024년 12월 31일부터 시행되었습니다.

※ 관련 법규

합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩은 자기주식 1,414,112주를 보유하고 있으며, 합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩이 보유한 보통주 자기주식 및 주식회사 모다이노칩의 주주들의 주식매수청구권 행사로 인해 주식회사 모다이노칩이 취득하거나 취득하게 될 자기주식에 대해서는 합병신주를 배정하지 아니합니다. 또한 합병존속회사인 로젠 주식회사는 주주가 주식매수청구권을 행사하는 경우 이를 매수함으로써 자기주식을 취득하게 됩니다. 상기 주식매수청구에 의해 취득한 자기주식은 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의5 제4항과 동법 시행령 제176조의7 제4항의 규정에 따라 당해 주식을 매수한 날로부터 5년 이내 처분할 예정입니다.증권신고서 제출일 현재 회사가 주식매수청구권을 행사한 주주들로부터 매수할 자기주식의 수는 구체적으로 알 수 없으며, 합병 후 존속회사가 단주 취득으로 보유하게 되는 자기주식에 대한 처리방안 또한 확정된 바 없습니다. 6. 근로 계약 관계의 이전합병존속회사인 로젠 주식회사는 합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩의 모든 근로자와의 고용관계를 승계합니다. 합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩의 이사 또는 감사위원의 지위는 해산등기와 동시에 소멸됩니다. 7. 종류주주의 손해 등 해당사항 없습니다. 8. 채권자 보호 절차각 합병당사회사는 상법 제232조 및 제527조의5의 규정에 따라 다음과 같은 채권자 보호절차를 진행할 예정입니다.

가. 상법 제527조의5 제1항에 의거 각 합병 당사자는 주주총회의 승인결의가 있은 날부터 2주내에 채권자에 대하여 합병에 이의가 있으면 1월이상의 기간내에 이를 제출할 것을 공고하고 알고 있는 채권자에 대하여는 따로따로 이를 최고하여야 합니다.나. 상법 제232조 제2항에 의거 채권자가 위 기간 내에 이의를 제출하지 아니한 때에는 합병을 승인한 것으로 간주합니다.다. 상법 제232조 제3항에 의거 이의를 제출한 채권자가 있는 때에는 각 합병 당사자는 그 채권자에 대하여 변제 또는 상당한 담보를 제공하거나 이를 목적으로 하여 상당한 재산을 신탁회사에 신탁하여야 합니다.라. 상법 제439조 제3항 및 제530조 제2항에 의거 사채권자가 이의를 제기하려면 사채권자집회의 결의가 있어야 하며, 이 경우 법원은 이해관계인의 청구에 의하여 사채권자를 위하여 이의 제기 기간을 연장할 수 있습니다.마. 합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩이 합병기일 현재 보유하고 있는 부채에 대한 일체의 권리와 의무는 합병존속회사인 로젠 주식회사가 승계합니다. 9. 그 밖의 합병 등 조건 가. 합병계약서상의 계약 변경 및 해제 조건합병계약서에 기재된 기타조건, 계약의 변경 및 해제조건은 아래와 같습니다.

나. 합병존속회사에 취임할 이사 및 감사위원합병존속회사인 로젠 주식회사는 합병계약이 정하는 바에 따라 합병기일 현재 합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩의 모든 근로자와의 고용관계를 승계합니다. 합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩의 이사 또는 감사위원의 지위는 해산등기와 동시에 소멸됩니다. 합병계약에 따라 합병 이전에 취임한 존속회사의 이사의 임기는 상법 제527조의4 제1항에도 불구하고, 합병 전의 임기를 적용하기 때문에 그 본래의 임기에영향을 받지 않습니다

※ 관련법규

다. 계약의 효력발생합병계약은 체결과 동시에 효력이 발생하는 것으로 하되, 로젠 주식회사와 주식회사 모다이노칩의 주주총회에서 본 계약의 승인을 얻지 못한 경우 합병계약은 효력을 상실합니다. 라. 존속회사의 정관 변경사항본건 합병으로 인하여 합병 후 존속회사의 정관은 아래와 같이 변경될 예정입니다.

합병 존속회사와 소멸회사는 합병 승인을 위한 주주총회 소집을 위한 통지 또는 공고일 이전에 존속회사와 소멸회사가 합의하여 본건 합병으로 인하여 개정될 존속회사의 정관개정안의 내용을 추가하거나 수정할 수 있으며, 확정된 존속회사의 정관개정안은 합병계약의 일부로서 존속회사의 합병 승인을 위한 주주총회에서 승인되며, 그 변경의 효력은 본건 합병의 효력발생일에 발생합니다.

마. 합병기일본 합병기일은 2026년 12월 01일로 할 예정입니다. 다만, 합병절차의 진행상 필요한경우에는 합병당사회사들의 합의 하에 이를 변경할 수 있습니다. 바. 관할합의합병계약서 제18조에 따라 합병계약의 체결, 이행 또는 본 계약의 위반과 관련하여 로젠 주식회사와 주식회사 모다이노칩 사이에서 발생하는 분쟁에 대하여는 서울중앙지방법원을 제1심에 관한 관할법원으로 하여 해결하기로 합의하였습니다. 사. 자산, 부채 및 권리 의무의 승계합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩은 본건 합병의 결과 그 자산과 부채, 권리의무 일체를 합병존속회사인 로젠 주식회사에 인계하고 합병존속회사는 이를 승계합니다.

아. 합병계약서에 정하지 않은 사항 합병계약서 제19조에 따라 본 합병계약에 규정된 내용 이외의 본건 합병에 필요한 사항은 본 계약의 취지에 따라 합병 당사회사들이 협의하여 이를 결정할 예정입니다.

IV. 영업 및 자산의 내용

해당사항 없습니다.

V. 신주의 주요 권리내용에 관한 사항

1. 합병 시 발행되는 신주의 주요 권리 내용 가. 합병 신주의 법상 명칭- 명칭 : 로젠 주식회사 기명식 보통주식- 1주당 액면가액 : 500원- 발행 신주의 수 : 76,394,770주※ 합병소멸회사인 주식회사 모다이노칩이 보유하고 있는 자기주식 및 합병에 반대하는 주식회사 모다이노칩 주주들의 주식매수청구권 행사로 인하여 주식회사 모다이노칩이 소유하게 되는 자기주식에 대해서는 합병신주를 배정하지 않습니다. 또한 로젠(주)는 피합병회사인 (주)모다이노칩의 주식을 보유하고 있지 않아 합병 신주를 배정 받지 않습니다. ※ 합병신주의 수는 주식회사 모다이노칩 주주들의 주식매수청구권 행사 결과에 따라 감소할 수 있습니다. 나. 합병신주의 권리 내용 1) 합병신주의 권리합병신주는 로젠 주식회사 기명식 보통주식으로 관계 법령 및 회사의 정관이 정하는 사항 외에 별도로 보통주주의 권리를 침해하는 사항은 없습니다.합병 후 존속회사에 적용될 정관이 정하는 로젠 주식회사 기명식 보통주식의 권리는 다음과 같습니다. 하기 정관의 내용은 본 합병의 효력이 발생하는 날부터 시행될 예정입니다.

2) 합병신주의 이익배당기산일회사는 배당기준일 현재 발행(전환된 경우를 포함한다)된 동종주식에 대하여 발행일에 관계없이 모두 동등하게 배당합니다. 3) 신주의 상장 등에 관한 사항 로젠 주식회사는 한국거래소 코스닥 시장에 본건 합병에 따라 발행되는 합병신주(보통주)에 대한 상장을 2026년 12월 14일 신청할 예정이며, 2026년 12월 21일 상장될 예정입니다. 단, 유관기관과의 업무 협의 및 승인과정에서 상기 일정은 변경될 수 있음을 유의하시기 바랍니다. 다. 합병신주의 교부 조건 1) 교부대상 합병신주 배정기준일(2026년 11월 30일) 현재 주주명부에 등재된 주식회사 모다이노칩 보통주 주주에 대하여 합병신주를 배정할 예정입니다.본 합병의 경우 주식회사 모다이노칩이 보유하고 있는 자기주식(합병소멸회사 주주들의 주식매수청구권 행사로 인하여 자기주식으로 취득하거나 취득 예정인 주식을 포함, 이하 같음)에 대해서는 합병존속회사의 합병신주를 배정하지 아니합니다.또한로젠(주)는 피합병회사인 (주)모다이노칩의 주식을 보유하고 있지 않아 합병신주를 배정 받지 않습니다. 2) 교부비율 주식회사 모다이노칩 기명식 보통주식 1주당 0.9755740주의 비율로 하여 합병존속회사인 로젠 주식회사 기명식 보통주식을 교부합니다. 3) 신주배정 시 발생하는 단주 처리 방법 합병신주의 배정으로 1주 미만의 단주가 발생하는 경우에는 단주가 귀속될 주주에게합병신주의 주권상장일에 한국거래소에서 거래되는 종가를 기준으로 계산된 금액을 현금으로 지급할 예정이며, 해당 단주는 상법 제341조의2 제3호에 따라 합병존속회사인 로젠 주식회사의 자기주식 취득으로 처리합니다.※ 관련 법령

4) 교부금 지급신주배정 시 발생하는 단주 처리 방법"에 따라 지급되는 금전 이외에 금번 합병에참여하는 회사의 주주에게는 어떠한 교부금도 지급하지 않습니다.

VI. 투자위험요소

1. 합병의 성사를 어렵게 하는 위험요소

가. 합병계약서 상의 계약 해제 조건 합병계약서에 기재된 계약의 해제조건은 아래와 같으며, 이와 같은 사유가 발생하는 경우 합병계약이 해제 또는 효력 소멸됨으로써 본 합병이 성사되지 않을 수 있습니다

나. 합병승인 주주총회에서 합병이 무산될 가능성

상법 제522조 및 제434조에 따라 합병 승인에 대한 주주총회에서 결의는 특별결의사항에 해당됩니다. 따라서, 합병의 승인을 위한 합병당사회사의 임시주주총회에서 참석주주 의결권의 3분의 2 이상과 발행주식총수의 3분의 1 이상의 승인을 얻어야 합니다.

다. 관련 법령 상의 인허가 또는 승인 등에 따른 합병 계약 취소의 위험합병 계약은 체결과 동시에 효력을 발생하는 것으로 하되, 본 합병과 관련하여 필요한 정부 기관의 승인ㆍ인가ㆍ신고ㆍ수리 중 합병당사회사들의 영업에 중대한 영향을미치는 승인ㆍ인가ㆍ신고ㆍ수리가 확정적으로 거부된 경우에는 본 합병계약은 해제될 수 있습니다.

본 합병은 계열회사 간 합병으로서 기업결합의 신고요령에 따른 간이신고 및 기업결합 심사기준(공정거래위원회고시 제2024-15호)에 따른 간이심사대상에 해당합니다.간이심사 대상 기업결합은 경쟁제한성이 없는 것으로 추정되는 기업결합으로서 원칙적으로 신고내용의 사실여부만을 심사하여 적법한 신고서류의 접수후 15일 이내에 심사결과가 신고인에게 통보됩니다.

[이미지: 기업결합신고 결과 통지문] 원문에서 확인할 수 있어요.

라. 주식매수청구결과가 합병계약 등의 효력에 미치는 영향 본 합병에 따른 주식매수청구권의 행사로 인하여, 존속회사 또는 소멸회사가 접수한 주식매수청구권의 합계가 10,000,000,000원을 초과하는 경우 존속회사 또는 소멸회사는 합병계약을 해제할 수 있습니다. 2. 합병신주의 상장 및 상장폐지 가능성 등에 관련한 위험 가. 합병신주 상장예정일 로젠㈜는 금번 합병에 따라 교부되는 신주에 대한 상장을 신청할 예정입니다. 합병신주의 추가 상장 예정일은 2026년 12월 21일입니다. 해당 일정은 신고서 제출일 현재 예상 일정이며, 실제 상장일은 본 합병에 필요한 승인절차와 관련하여 변경될 가능성이 있습니다. 나. 상장폐지 가능성본건 합병은 관련 법령상의 요건과 방법 및 절차를 따르고, 우회상장에 해당되지 않으며, 이에 따라 「코스닥시장 상장규정」 제54조에서 정하는 상장폐지 요건에 해당되지 않는 바, 합병회사인 로젠(주) 보통주식의 상장폐지 가능성은 없는 것으로 확인됩니다. 다만, 향후 코스닥시장 상장규정에서 규정하는 경영권 변동 여부 관련 사항이 발생될 경우 우회상장 여부에 대해 재확인 요청이 발생할 수 있습니다. 3. 분할합병등과 관련하여 거래상대방 또는 제3자와 풋옵션(Put Option) , 콜옵션(Call Option), 풋백옵션(Put Back Option) 등 계약을 체결한 경우 증권신고서 제출일 현재 해당사항이 없습니다. 4. 합병이 성사될 경우 관련 증권을 투자함에 있어 고려해야할 위험요소 본 증권신고서의 투자위험요소는 금융감독원 기업공시서식 작성기준 및 투자위험요소 기재요령 안내서에 따라 합병당사회사의 "주요 종속회사"를 포함하여작성하였습니다. 주요종속회사는 개별자산총액이 합병당사회사의 직전연도 개별재무제표 기준 자산총액의 10%이상인 회사, 또는 최근사업연도말 별도재무제표 상 자산총액이 750억원 이상인 종속회사를 지칭합니다.합병소멸회사 ㈜모다이노칩의 주요 종속회사는 (주)메가슈플렉스에스마켓코리아입니다. 2025년말 별도재무제표 기준 (주)메가슈플렉스에스마켓코리아의 자산총액은 611억원으로 주요 종속회사의 기준에는 충족하지 못하지만 합병소멸회사의 종속회사 중 상대적으로 자산규모가 큰 회사로서 투자자에 대한 충분한정보 제공을 위하여 본 증권신고서에서는 주요 종속회사로 선정하였습니다.합병존속회사 로젠㈜의 주요 종속회사는 (주)분크입니다. 2025년말 별도재무제표 기준 (주)분크의 자산총액은 188억원으로 주요 종속회사의 기준에는 충족하지 못하지만 합병존속회사의 종속회사 중 외국법인을 제외하고 상대적으로 자산규모가 큰 회사로서 투자자에 대한 충분한정보 제공을 위하여 본 증권신고서에서는 주요 종속회사로 선정하였습니다.

가. 사업위험

[공통위험]

합병당사회사는 택배사업을 영위하는 물류부문, 자동차 및 가전제품용 콘덴서와 세라믹 수동부품을 제조하는 전자부문, 아울렛 매장을 운영하는 유통부문의 다각화된 사업구조를 보유하고 있습니다. 이러한 구조는 특정 산업의 침체에 따른 위험을 분산하는 효과가 있으나, 전반적인 국내외 경기 변동, 소비심리 위축, 전방 산업의 수요 하락이 발생할 경우 당사의 전사적 매출 및 수익성에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다.

당사의 물류부문은 국내 민간 소비 지출 및 온라인쇼핑 시장의 성장세와 밀접한 연관을 맺고 있습니다. 국내 가계부채 부담 증가, 고물가 기조 지속 등으로 인해 민간 소비 심리가 급격히 위축될 경우 택배 물동량이 감소할 수 있습니다. 또한, 물류 산업 전반의 인건비 상승, 유가 변동에 따른 운송비 부담, 업체 간의 배송 경쟁 심화로 인해 해당 사업부문의 영업이익률이 감소할 수 있습니다. 경기둔화가 장기화되어 물동량 성장세가 정체되거나 인프라 투자 비용 회수가 지연될 경우, 당사의 수익성에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다.

전자부문의 주력 제품인 가전·자동차용 콘덴서와 정전기(ESD) 및 전자파(EMI) 방지 세라믹 수동부품은 전방 산업인 가전 시장과 자동차(전장) 시장의 경기 동향에 절대적인 영향을 받습니다. 글로벌 고금리 장기화 및 부동산 경기 침체 등으로 인해 가전제품 등 주요 내구소비재의 교체 주기가 길어지고 수요가 정체될 경우 부품 수주량이 감소할 수 있습니다. 또한, 글로벌 완성차 소비 심리 위축이나 전기차 시장의 수요 정체가 발생할 경우 매출 성장이 제한될 수 있습니다. 아울러, 전자부품 특성상 원재료 가격 상승 및 글로벌 공급망 불안정이 지속될 경우 원가 부담이 가중될 수 있으며, 전방 산업의 침체는 당사의 제조 마진을 악화시킬 위험이 있습니다.

아울렛 사업은 전형적인 내수 중심 사업으로, 국내 소비자의 가처분 소득 및 민간 소비 지출 트렌드와 직결됩니다. 최근 국내 소매유통시장은 고물가 및 고금리로 인한 소비심리 위축으로 인해 오프라인 업태 전반이 저성장 기조에 직면해 있습니다. 아울렛의 경우 백화점 대비 가성비 중심의 합리적 소비 채널로서 경기 불황기에 일정 부분 방어적 특성을 지니고 있으나, 경기 침체가 심화되어 가계의 의류·잡화 등 패션 관련 준내구재 소비 자체가 급감할 경우 매장 입점 브랜드들의 매출 감소 및 이에 연동된 당사의 수수료 수입 감소로 이어질 수 있습니다. 또한 이커머스 채널로의 소비자 이탈 심화 및 오프라인 유통 채널 간의 경쟁 심화는 마케팅 비용 증가와 임대수익 감소를 유발하여 유통부문의 수익성을 저해할 수 있습니다.

(1) 글로벌 경기 동향

2026년 4월 국제통화기금(IMF)이 발표한 세계경제전망(World Economic Outlook)에 따르면, 2026년 세계 경제성장률 추정치는 3.1%로 전망되었습니다. 이는 2026년 1월 추정치 대비 0.2%p 하향된 수치입니다. 국제통화기금은 중동전쟁의 충격으로 세계경제가 다시 한 번 시험대에 올랐다고 평가했습니다. ①에너지 가격 상승과 ②인플레이션 기대 상승, ③금융시장 위험회피 심리 확산 등의 경로를 통해 세계경제에 영향이 파급되고 있다고 진단하면서, ‘26년 세계경제 성장률을 지난 1월 전망 대비 0.2%p 하향한 3.1%로 전망했습니다. IMF가 전망한 국내 경제성장률 추정치는 2026년 1.9% 성장으로 전망되었으며 26년 1월 전망 수준을 유지하였습니다. IMF는 수출호조에도 불구하고 중동전쟁에 따른 영향을 받았으나, 추경 효과가 보완한 결과로 평가하고 있습니다.

국가별로 살펴보면, 선진국 그룹(한국, 미국, 영국, 독일, 프랑스, 일본 등 41개국)의 ‘26년 성장률은 지난 1월 전망과 동일한 1.8%로 전망되었습니다. 미국(2.3%, 1월 대비 0.1%p 하락)은 에너지 순수출국으로 중동전쟁 영향이 제한적으로 반영되며 소폭 하향 조정되었고, 유로존(1.1%, 1월 대비 0.2%p 하락)은 러시아-우크라이나 전쟁부터 누적된 에너지 가격상승 부담으로 인해 하향 조정되었습니다. 일본(0.7%)은 중동전쟁 영향에도 불구하고 신규 경기부양책의 영향으로 1월 전망 수준이 유지되었습니다. 한편, ‘26년 한국경제 성장률은 1.9%로 지난 1월 전망 수준을 유지했으며, 이는 선진국 평균(1.8%)을 상회하는 수준입니다. 신흥개도국 그룹(중국, 인도, 러시아, 브라질 등 155개국)의 ‘26년 성장률은 1월 전망 대비 0.3%p 하향된 3.9%로 전망되었습니다. 구체적으로 중국(4.4%, 1월 대비 0.1%p 하락)은 실효관세율 하락의 수혜에도 불구하고 중동전쟁 영향으로 하향 조정되었으며, 중동,중앙아시아는 중동의 직접적인 에너지 수출 차질로 성장률이 큰 폭 하향 조정(1.9%, 1월 대비 2.0%p 하락)되었습니다.

세계 물가상승률은 에너지 및 식품가격 급등의 영향을 반영하여 지난 1월 전망 대비 0.6%p 상향 조정된 4.4%(선진국 2.8%, 신흥국 5.5%)로 전망되었습니다. 한국 물가상승률은 ’26년 2.5%로 전망되었습니다. 이번 전망은 전쟁이 수 주 이상 지속된 후 회복이 점진적으로 나타나며, ’26년 중반부터 에너지 등의 생산수출이 정상화된다는 것을 전제하고 있습니다. 아울러, 향후 전개 상황에 따라 성장 전망이 추가로 하향 조정될 수 있는 시나리오도 함께 제시하고 있습니다.

국제통화기금은 최근 세계경제는 하방리스크가 지배적이라고 진단하며 전쟁 장기화에 따른 공급망 교란 가능성, AI 수익성 기대 재평가에 따른 금융시장 조정 가능성, 보호무역 확산 가능성 등을 주요 요인으로 제시했습니다. 다만, 무역긴장이 완화되거나 AI를 통한 생산성 제고가 조기에 달성될 경우 상방 요인으로 작용할 수 있다고 평가했습니다.

마지막으로, 국제통화기금은 높은 불확실성에 대응하기 위한 정책방향으로 다음과 같이 권고했습니다. 통화금융 측면에서는 물가안정을 최우선으로 하면서, 원자재시장 노출도와 기대 인플레이션 안착 정도 등에 따라 차별화된 대응을 권고하는 한편, 과도한 환율변동에 대해 일시적 시장 개입 또는 자본 유출입관리조치를 시행할 수 있다고 언급했습니다. 재정 측면에서는 재정건전성을 유지하면서 취약계층을 지원하되, 한시적으로, 적기 시행할 것을 주문했습니다. 이와 함께 노동·규제·기술 등 분야별 구조개혁 노력을 지속하고, 무역증진 등을 위해 국제협력을 강화할 것을 촉구했습니다.

(2) 국내 경기 동향한국은행은 매 분기 발표하는 경제전망보고서를 통해 국내 경제성장률을 예측하고 있습니다. 2026년 5월 발표된 한국은행 경제전망보고서에서는 국내 경제성장률을 2026년 2.6%, 2027년 2.1%로 예상하고 있습니다. 한국은행은 중동발 공급충격을 추경 등 정부정책이 일부 완충하는 가운데 반도체 수출이 예상을 크게 웃도는 호조세를 지속함에 따라 지난 2026년 2월 전망(2.0%)보다 0.6%p 높은 2.6%로 경제성장률을 상향조정하였습니다. 성장 흐름을 보면 2/4분기에는 중동전쟁의 영향과 전분기 큰 폭 성장에 따른 기저효과에도 불구하고, 반도체 수출이 견조한 흐름을 이어가고 추경 등 정부정책과 기업의 대응이 중동발 충격을 완충함에 따라 전기대비 0.2% 성장할 것으로 전망하고 있습니다. 3/4분기에는 글로벌 에너지 수급불균형이 지속되는 가운데 일부 산업의 생산차질도 발생함에 따라 성장률이 둔화될 전망이며, 4/4분기에는 에너지 공급망이 점차 정상화되면서 회복세가 재개될 것으로 예상하고 있습니다.

금년 연간 성장률은 ‘26년 2월 전망 2.0%보다 크게 높은 2.6%로 예상됩니다. 27년에는 유가가 점차 하락하는 가운데 IT기업 실적 호조에 따른 소득여건 개선이 소비 모멘텀 강화로 이어지면서 지난 전망치 1.8%를 상회하는 2.1%로 전망하고 있습니다. 종합하면 올해 GDP 성장률이 0.6%p 상향 조정된 것은 중동전쟁의 충격을 추경 등 정부정책이 완충하는 가운데, 예상보다 강한 IT 수출 호조세와 증시 호황 등이 상방압력으로 작용했기 때문입니다.

향후 성장 및 물가 전망경로에는 반도체 경기, 중동상황 등과 관련한 불확실성이 주된 위험요인이며, 유가, 환율 움직임에도 크게 영향을 받을 것으로 예상하였습니다. 한국은행은 향후 전망경로의 불확실성이 이례적으로 높다고 판단하였으며 반도체 경기는 예상을 상회하는 호조세가 이어지고 있으나, AI 산업의 향방에 따라 변동성이 높을 것으로 예상하였습니다. 중동전쟁의 경우 4월초 협상 국면으로 전환되었으나 호르무즈 통항 재개와 에너지 공급망 정상화 시점 등과 관련한 불확실성은 여전히 매우 크다고 볼 수 있습니다.

앞서 언급한 바와 같이 당사의 주요 사업부문은 국내외 거시경제 지표 및 전방 산업의 투자·소비 심리와 밀접하게 연동되어 있습니다. 이에 따라 합병당사회사가 영위하고 있는 사업 역시 그 영향력 하에 있으며, 이러한 리스크는 합병당사회사의 수익성 및 영업활동에도 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다. 특히 글로벌 공급망 재편 및 통상 환경의 변화 등 거시적인 변수로 인해 각국 정부 및 기업들의 R&D 예산이 축소되거나, 유통 시장 동향 변화에 따른 수요 감소, 지속적인 물가 상승 및 내수 소비 위축 등이 복합적으로 작용할 수 있습니다. 이는 합병 이후 당사의 영업환경 및 재무상태에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다.

당사는 본 합병을 통해 경영 효율성을 제고하고 각 사업부문 간의 시너지를 극대화하여 경기 변동에 대한 대응력을 강화하고자 하나, 예기치 못한 글로벌 경기 침체나 내수 시장의 급격한 악화가 발생할 경우 합병 이후에도 시너지 창출이 지연되거나 기대 가치에 미치지 못하는 실적을 기록할 수 있습니다. 투자자들께서는 이러한 경기 불확실성에 대한 리스크 요인에 대해 유의해주시기 바랍니다.

[합병존속회사 (로젠 주식회사) 관련 사업위험][물류부문]

택배산업은 국내 소비자들의 소비패턴 변화, 온라인시장의 급성장등 전자상거래 활성화로 인하여 매년 성장하고 있으며 그 중요성이 커지고 있습니다. 특히 소셜커머스 및 모바일 쇼핑 시장 급성장, 해외 온라인 직접구매 급증 등에 힘입어 지속적인 성장을 보이고 있으며, 빅데이터, 로봇, AI 등 다양한 첨단기술과 물류산업이 융합되면서 물류산업은 차세대 핵심산업으로 전망되고 있습니다.

국내 택배업계는 2025년 기준 연간 물량 64억 18백만개를 처리하며 2024년 59억 56백만개 대비 약 7.8% 증가한 수치를 보이며 견조한 성장세를 이어가고 있습니다. 팬데믹(코로나-19) 이후 비대면 소비 문화가 정착되면서 온라인 쇼핑을 이용하는 소비자들의 택배 수요는 향후에도 지속적으로 증가할 것으로 전망됩니다. 아울러 주요 이커머스 및 온라인 쇼핑 플랫폼들이 당일·새벽·익일배송 등 다양한 형태의 배송 서비스를 다각화함에 따라 시장 규모 역시 점차 확대될 것으로 예상됩니다. 국가물류통합정보센터에 따르면 2025년 국민 1인당 연간 택배이용횟수는 125.5회로 2024년에 비해 9.2회 증가하였으며, 국내 경제활동인구 연간 택배이용횟수 또한 1인당 218.1회로 2024년에 비해 13.8회 증가하였습니다. 이처럼 택배업계는 택배물량과 이용자 수가 매년 최대치를 경신하고 있으나, 택배 단가는 2021년 사회적 합의로 인한 일시적 인상 이후 지속적인 감소 추세에 접어들었습니다. 국내 택배시장은 업체간 서비스의 차별화 요소가 크지 않아 대형 화주에 대한 가격 협상력이 낮고 택배 취급물량 확보를 위한 경쟁강도가 매우 높은 수준입니다. 이에 따라 향후 업체 간의 치열한 단가 경쟁이 장기화될 경우 평균 취급단가 하락으로 인해 물류 부문의 전반적인 수익성이 악화될 위험이 존재합니다. 따라서 평균단가의 등락폭은 택배업계의 성장성을 좌우할 수 있는 중요한 요인으로 보입니다. 평균단가의 등락 폭은 향후 당사의 성장성과 수익성을 좌우할 수 있는 중요한 변수이오니, 투자자 여러분께서는 이 점 유의하시기 바랍니다.

국내 택배 시장 내에서 차별화된 경쟁력을 확보하고 처리 건당 원가를 절감하기 위해, 업계 전반의 대규모 물류 인프라 및 자동화 설비 투자 경쟁이 가속화되고 있습니다. 당사 또한 시장 지배력 유지와 물류 효율성 제고를 목적으로 터미널 신축, 자동화 물류 시스템 도입 등 지속적인 자본적 지출(CAPEX)을 단행하고 있습니다. 당사는 기 진행된 경상권 통합 터미널 구축, 차세대 시스템 오픈, 자동화 물류 시스템 도입 외에도, 2026년부터 향후 3년간 중부권 및 전라권의 권역별 물량 통합 처리를 위한 신규 터미널 투자를 계획하고 있으며, 해당 투자의 예상 규모는 약 620억 원입니다. 택배 산업의 특성상 이와 같은 대규모 선투자는 중장기적 경쟁력 확보를 위해 불가피한 측면이 있으나, 인프라 구축 완료 이후에는 막대한 감가상각비 발생 및 시스템 유지보수 비용 지출 등 고정비 부담이 필연적으로 수반됩니다.

만일 거시경제 둔화, 소비 심리 위축, 또는 경쟁 심화로 인해 당사의 취급 물량 성장세가 정체되거나 당초 예상치를 하회할 경우, 신규 인프라의 가동률이 손익분기점을 밑돌 위험이 존재합니다. 이러한 가동률 저하는 고정비 회수 기간을 장기화시키고 영업 마진을 직접적으로 훼손하여, 당사의 전반적인 자산 효율성 및 현금흐름에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다. 투자자 여러분께서는 인프라 고도화 투자가 지닌 막대한 고정비 부담과, 시장 상황에 따른 가동률 변동 위험이 당사의 재무 건전성을 악화시킬 수 있는 요인임을 유의하시기 바랍니다.

온라인쇼핑 시장의 성장은 택배물동량의 증가로 이어졌습니다. 국내 온라인 쇼핑 시장규모는 인터넷 사용 인구 증가와 스마트폰 이용률 급증으로 인한 모바일 쇼핑 거래액의 증가로 지속적으로 성장하여 2025년에는 274.94조원을 기록하였습니다. 2025년 소매판매액은 655.07조원으로 소매판매액 중 온라인매출의 비중이 42.0%에 달하며 소매판매액 대비 온라인매출의 비중은 2021년 32.5%에서 크게 증가하였습니다. 소매판매액은 2022년 5.6%, 2023년 2.5%, 2024년 0.1%, 2025년 2.1% 성장하였으나, 온라인매출은 2022년 12.2%, 2023년 12.0%, 2024년 8.3%, 2025년 4.8% 성장하며 소매판매액 성장률을 크게 상회하는 고성장을 보이고 있습니다.

자료 : 통계청

이러한 온라인쇼핑 시장의 고성장은 모바일쇼핑이 견인하고 있습니다. 모바일 이용확산, 간편결제 활성화 등으로 인하여 모바일쇼핑 거래액은 2021년 141.21조원에서 2025년 213.02조원으로 크게 증가하였으며, 온라인쇼핑에서 모바일쇼핑이 차지하는 비중도 2021년 73.3%에서 77.5%로 높아졌습니다. 인터넷쇼핑은 성장성이 둔화되는 모습으로, 향후 온라인쇼핑은 모바일을 중심으로 진행될 것으로 전망되고 있습니다.

자료 : 통계청

국내 온라인 쇼핑 시장은 소비 트렌드의 변화와 기술적 인프라의 고도화를 바탕으로 외형적 성장을 지속하고 있습니다. 이러한 성장세의 일차적 요인은 스마트폰 중심의 모바일 쇼핑 환경 정착과 간편결제 시스템의 대중화로, 이를 통해 소비자의 구매 접근성과 결제 편의성이 극대화되었습니다. 특히 최근의 성장은 주요 이커머스 플랫폼 간의 치열한 주도권 경쟁 속에서 파생된 배송 경쟁력 강화에 기인합니다. 당일 배송, 새벽 배송, 익일 보장 배송 등 '라스트마일(소비자에게 가는 최종 배송 단계)' 서비스의 다각화는 과거 오프라인 구매에 의존하던 신선식품 및 생필품 영역까지 온라인 쇼핑 확대를 견인하였습니다. 여기에 더해 플랫폼들이 록인(Lock-in) 효과를 노리고 도입한 유료 멤버십 기반의 무료 배송 및 반품 혜택은 소비자의 온라인 구매 빈도를 구조적으로 증가시키는 핵심 동인으로 작용하고 있습니다.

국내 소매 유통 시장의 패러다임이 온라인 중심으로 전면 재편됨에 따라, 상품군별 특성에 특화된 물류 대응 능력이 이커머스 플랫폼의 핵심 경쟁력으로 부각되고 있습니다. 이에 따라 최근 주요 대형 유통업체들은 배송 시차 최소화를 요구하는 소비자 니즈에 대응하고자, 전통적인 택배 위탁 방식 대신 자체 물류센터 기반의 직영 배송 시스템 구축에 대규모 투자를 단행하고 있습니다. 이러한 유통업계의 물류 내재화 및 자급형 배송망 강화 기조는 고도화된 배송 경쟁력을 갖춘 온라인 쇼핑몰의 출현으로 이어지며 시장의 판도를 변화시키고 있습니다. 만일 이처럼 대형 유통업체들이 독자적인 신속 배송 인프라 확충에 지속적으로 투자를 집행할 경우, 기존에 당사의 물류 서비스를 이용하던 대형 화주들의 위탁 물동량이 이탈할 가능성이 존재하며, 이는 당사의 매출 성장세 둔화 및 가동률 저하 등 영업 실적에 부정적인 요인으로 작용할 수 있습니다.

주1) 2026년 반기 매출액 기준 상위 3개사를 작성하였으며, 거래처명은 계약상 비밀유지 조항에 따라 익명 처리하였습니다.

주1) 2026년 반기 매입액 기준 상위 3개사를 작성하였으며, 거래처명은 계약상 비밀유지 조항에 따라 익명 처리하였습니다.

주2) 비중은 합병회사 연결기준 영업비용(매출원가 및 판매비와관리비) 총액에 대한 비율입니다.

합병회사의 2026년 반기 기준 주요 매출처 상위 3개사의 비중은 전체 매출액의 4.74%에 불과하며, 최대 매출처의 비중 또한 1.81%로 매우 낮아 단일 거래처에 대한 매출 편중 위험은 제한적입니다. 이는 전국적인 영업망과 다수의 대리점을 통해 고객 기반이 폭 넓게 분산되어 있는 물류사업부문의 사업 구조에 따른 것입니다. 전자사업부문과 패션사업부문은 두 부문의 합산 매출액이 전체의 10%에 미치지 않아, 상위 거래처는 모두 물류사업부문에서 나타나고 있습니다.반면 매입의 경우, 화물 운송 및 분류 등 물류 운영의 상당 부분을 소수 업체에 위탁하는 구조상 매출처 대비 상대적으로 높은 집중도를 보이고 있습니다. 2026년 반기 기준 상위 3개 매입처에 대한 의존도는 전체 영업비용의 18.2%를 차지하고 있습니다. 다만, 최대 매입처의 비중은 2023년 8.01%에서 2026년 반기 7.35%로 점진적으로 하락하여, 특정 업체에 대한 편중이 심화되고 있지는 않습니다.투자자께서는 합병회사의 거래처 편중 위험이 낮음에도 불구하고, 전체 매출의 약 90%가 물류사업부문 단일 영역에서 발생하고 있다는 점에 유의하시기 바랍니다. 택배 시장 내 단가 인하 경쟁이 심화되거나 경기 둔화로 택배 물동량이 감소할 경우, 합병회사의 전체 실적 악화로 이어질 수 있습니다.

[전자부문] - Pilkor전자

당사 전자사업부문(이하 필코전자사업부)은 가전 중심의 포트폴리오를 친환경 자동차(xEV) 전장 분야로 성공적으로 전환하고 있으나, 전방산업인 글로벌 및 국내 전기차 시장의 수요 둔화(캐즘), 완성차 업체의 플랫폼 로드맵 변경, 그리고 급격한 전장화 트렌드 변동에 따라 매출 성장성 및 수익성이 가변적일 수 있는 위험을 내포하고 있습니다.- 주요 현황 및 위험요소● 매출 및 제품 구조: 연간 매출액 약 416억 원, Box Type 필름 콘덴서 연간 약 5억 개 공급 능력을 보유하고 있습니다. 주력 제품은 SMPS용 EMI 필터링 콘덴서와 친환경차 구동 인버터 전류 안정화 핵심 부품인 DC-Link 필름 콘덴서(및 Module)입니다● 기술 환경 변화 및 수주 현황: 차세대 전력반도체(SiC, GaN) 채택 및 800V 고전압 시스템 아키텍처 도입에 맞춰, 2025년 현대모비스로부터 하이브리드차(HE1용) DC-Cap. Module 약 49만 대 물량을 수주하며 고도화를 추진 중입니다.● 전방 시장 변동 위험: 완성차 업체의 친환경차 생산 계획 차질이나 배터리·구동 플랫폼의 급격한 로드맵 변경 시 당사의 전장 매출 추이에 직접적인 부정적 영향을 미칠 수 있습니다.- 핵심 위험 근거● EV 수요 둔화(캐즘) 지표- SNE Research(2024.02), IEA(2024.04): 글로벌 EV(BEV+PHEV) 판매 성장률은 과거 연평균 40~50% 수준에서 최근 10~20%대로 대폭 하향 조정되었습니다.- 한국자동차모빌리티산업협회(KAMA), '2025년 자동차산업 평가 및 2026년 전망': 국내 생산은 2025년 전년대비 1.2% 감소한 408만 대에서 2026년 1.2% 증가한 413만 대로 완만히 회복될 전망이며, 내수 판매는 2025년 167.7만 대(+2.5%)에서 2026년 169만 대(+0.8%, 개별소비세 감면 연장 전제)로 저성장 기조가 이어질 것으로 전망됩니다.- 수출 및 통상 환경: 2025년 수출은 미국의 고관세 부과(2025.11월 15%로 소급 확정) 및 전기차 현지생산 전환 영향으로 전년 대비 2.3% 감소한 272만 대(수출액 718억 달러, +1.0%)를 기록할 전망이며, 유럽·중남미 판매 증가로 일부 상쇄되었습니다.● 경쟁 심화(전동화·중국계 브랜드 확장) 위험- KAMA(2025~2026 전망 보고서): 중국계 브랜드의 글로벌 판매 점유율은 2024년 기준 22.0%(러시아·CIS 46.4%, 아프리카 11.7%)에 달하며, 국내 전기차 시장 내 중국산 비중은 2023년 12.6%에서 2025년 10월 31.4%로 급격히 확대되고 있어 국내외 시장에서의 경쟁 압력이 가중되고 있습니다.● 플랫폼 변동 및 800V 전환 위험- 산업통상자원부·KATECH(2023.11): 차세대 xEV는 기존 400V 체계에서 800V 고전압 및 SiC 기반 전력모듈 체계로 급격히 전환 중입니다.- 자동차 고전압 전기 콘덴서(DC-Link 포함) 시장 보고서: 글로벌 시장 규모는 2025년 약 6억 3,060만 달러이며 2035년까지 연평균(CAGR) 5.7% 성장할 것으로 전망되고, 주요 성장 동인으로 '800~1,300V 아키텍처 채택 확대' 및 'SiC/GaN 파워 반도체 통합'이 명시되어 있어 당사의 사업 전략 방향과 부합합니다. PwC(2026 전망)는 2030년까지 와이드밴드갭(SiC/GaN) 반도체가 전체 차량용 전력반도체 시장의 약 60%를 차지할 것으로 전망하고 있습니다.- 구조적 위험: 고전압·고내열 요구 조건(125℃~150℃ 이상)을 적기에 맞추지 못할 경우 기존 수주 물량 감소 및 신규 플랫폼 진입 차단 위험이 존재합니다.

당사 필코전자사업부는 국내 가전 및 일부 전장 시장에서 탑티어(Top-Tier) 지위를 확보하고 있으나, 글로벌 시장은 자본력과 기술력을 앞세운 해외 메이저 기업들이 과점하고 있어, 고부가 전장 및 신재생 에너지 시장 선점 경쟁에서지연될 경우 장기적인 시장 점유율 저하 및 수익성 정체 위험이 존재합니다.- 주요 현황 및 위험요소● 시장 내 점유율 격차- 국내 시장: 순수 국내 제조사 기준 및 전통 가전용 Box형 영역에서 S사와 함께 시장을 양분하며 약 15%~20% 내외의 지배적 점유율을 유지하고 있습니다.- 글로벌 시장: 글로벌 전체 시장 점유율은 약 1%~3% 미만 수준으로, 틈새시장(Niche) 강소기업 지위에 머물러 있습니다.● 경쟁 심화 및 범용화 위험: 글로벌 시장은 연 매출 수조 원 단위의 거대 메이저 기업들이 독점하고 있습니다. 당사는 필립스(Philips) 혈통의 기술 신뢰도와 독일 BSH 공급망을 무기로 대응하고 있으나, 800V급 차세대 고온내열성 제품 영역에서 양산 승인이 지연될 경우 저수익성 범용 제품군 위주로 잔존하게 될 위험이 있습니다.- 핵심 위험 근거● 글로벌 시장 규모 및 성장률- VerifiedMarketReports(2026~2034 전망): 글로벌 필름 커패시터 시장 규모는 2025년 약 45억 달러에서 2034년 약 71억 달러로 연평균(CAGR) 5.5% 성장할 것으로 전망되며, TDK(EPCOS), Murata, Vishay, Panasonic, Taiyo Yuden, KEMET(현 'KEMET, a YAGEO company') 등 20여 개 글로벌 메이저사가 시장을 주도하고 있습니다.● 글로벌 과점 시장 구조- GlobalGrowthInsights, '폴리에스터 필름 커패시터 시장 보고서(2026~2035)': 세부 응용시장에서 Panasonic이 약 18%, Vishay Intertechnology가 약 14%의 점유율을 차지하는 것으로 나타나 상위 업체 중심의 경쟁 구도가 확인됩니다. TDK/EPCOS, KEMET(Yageo 계열) 등을 포함한 상위 4~5개사의 합산 점유율은 Yano Research(2023.08), Paumanok Publications(2023.03) 등 업계 리포트를 근거로 약 60~70% 수준으로 추정되나, 세부 수치는 유료 리포트 원문을 통해 최종 확인 후 기재할 예정입니다.- 스케일의 한계: 당사는 1~3% 미만의 틈새시장 플레이어로, 메이저사 대비 거대한 R&D 자금력 및 규모의 경제(Scale Economy) 경쟁에서 불리한 위치에 있습니다.● 고부가 시장 진입 지연 위험- AEC-Q200 Rev E(2023.03): 글로벌 메이저사들은 차량용 전자부품 신뢰성 규격을 통과한 800V급 이상 고압/고온 DC-Link 커패시터를 이미 양산하여 글로벌 OEM에 독점 공급 중입니다.

필름 콘덴서의 핵심 원재료인 플라스틱 필름과 외관 케이스 수지는 석유화학 기반 제품으로 국제 유가 및 글로벌 경기 변동에 매우 민감하며, 대기업 고객사향 납품 단가 구조상 원가 상승분을 가격에 즉각 전가하기 어려워 유가 급등 시 당사의 수익성이 악화될 위험이 있습니다.- 주요 현황 및 원가 구조

● 원재료 계통도: [원유/기초유분] → [PP/PET 수지] → [초박막 플라스틱 필름] → [금속 증착 공정] → [당사 제품 생산 (Box/케이스 조립)]

● 수급 환경 및 단가 반영 구조: 최근 국내 대기업의 전기차용 초박막 필름(3.5㎛ 이하) 국산화로 수급 안정성은 일부 개선되었습니다. 그러나 주요 고객사(삼성전자, LG전자, 현대모비스 등)와의 단가 협상 구조상 원가 상승분을 판매 가격에 반영하는 데 시차가 발생하거나 제한적이어서 고정비 압박 및 수익성 저하 위험에 상시 노출되어 있습니다.- 핵심 위험 근거● 원재료 가격 및 석유화학 연동성- e-나라지표(www.index.go.kr, '석유화학 원자재가격동향', 자료제공: 한국화학산업협회(KCIA)·한국석유공사(PETRONET)): 원유·나프타·에틸렌·프로필렌·HDPE·PP 등 가격을 분기별로 국내외 비교 제공하고 있으며, 핵심 원자재인 BOPP 및 PET 필름은 기초유분인 프로필렌 및 에틸렌 가격에 직접 연동됩니다.- PP 가격 동향(중국 대련상품거래소 선물가): 2026년 4월 30일 기준 톤당 8,807위안으로 최근 한 달간 4.11% 하락하였으나 1년 전 대비로는 23.94% 높은 수준이며, 북미 프로필렌 가격지수는 2025년 2분기 전분기 대비 15.5% 하락(6월 말 걸프만 기준 톤당 803달러)하는 등 변동성이 지속되고 있습니다(자료: Trading Economics, SunSirs).- 공급 구조 변화: 중국의 PP 생산능력은 2025년 말 기준 연 7,760만 톤(세계의 약 31%)이며 2026년 하반기 570만 톤이 추가 증설될 예정으로, 중장기적으로 공급과잉에 따른 가격 변동성 확대 우려가 존재합니다.● 가격 전가력(Pass-Through) 한계- 한국은행 기업경영분석(2024.06), 공정거래위원회 하도급실태조사(2023.12): 전자/전장 부품 제조업의 경우 원자재 가격 10% 상승 시 완제품 판매 가격 전가율은 평균 30~50% 수준에 불과하며, 반영 시점도 3~6개월의 시차(Lagging)가 발생합니다. 유가 급등기에는 매출이 증가하더라도 영업이익률이 급격히 훼손되는 구조적 위험이 존재합니다.● 국산화 진행 현황- 국내 원재료 공급 현황: 국내 유일·세계 3위 규모의 커패시터용 초박막 필름 생산업체인 삼영은 전기차 시장 확대에 따른 필름 수급 타이트 국면 속에서 2021년부터 약 400억 원을 투자해 생산라인을 증설하였으며, 월 생산량을 600톤에서 1,000톤으로 확대하였고 향후 1,600톤까지 확대할 계획으로 파악됩니다. 이러한 국산화 진행으로 수급 안정성은 일부 개선되었으나, 앞서 기재한 단가 반영 구조상의 수익성 저하 위험은 상존합니다.

전기차 및 신재생 인버터 시장의 기술 패러다임이 고전압·고내열성 위주로 급격히 전환됨에 따라, 차세대 필름 콘덴서 핵심 기술의 개발 지연, 완차 업체의 혹독한 신뢰성 검증(Qualification) 탈락, 또는 핵심 R&D 인력 이탈 발생 시 미래 성장 동력을 상실할 위험이 있습니다.

1) 연구개발 조직 및 인력 현황

당사 필코전자사업부는 영업이나 경영 활동과 분리된 연구전담 부서를 두어 R&D에 전념하고 있으며, 본 연구전담부서는 다수의 연구개발을 통해 기술혁신 및 글로벌 시장경쟁력을 확보하기 위해 노력하고 있습니다. 연구개발 조직은 자동차용 및 산업용 커패시터를 담당하는 1연구소와 가전·SMPS 및 일반용 커패시터를 담당하는 2연구소로 구성되어 있습니다.

[이미지: 조직도] 원문에서 확인할 수 있어요.

연구개발 인력 현황 (기준일: 2026년 6월 30일)

(자료: 합병회사제시) 주요 연구개발인력 현황

(자료: 합병회사제시) - 주요 연구개발 실적● OLED TV용 커패시터 개발: 고신뢰성·장수명을 요구하는 OLED TV용 X2 커패시터를 개발하였습니다. 다만 옴디아(Omdia) 등 최근 시장 전망에 따르면 OLED TV 출하량은 2026~2030년 연 690만 대 수준에서 정체될 것으로 예상되는 반면, 경쟁 기술인 Mini LED TV는 2030년까지 약 3,000만 대 규모로 더 빠르게 성장할 것으로 전망되고 있어, High-End TV 시장 성장에 따른 시장확대 기대는 제한적일 수 있는 점에 유의할 필요가 있습니다.

● 친환경 자동차용 Box type 커패시터 개발: 친환경차(HEV/EV) 전장품용 AEC-Q200 품질보증 Box type 커패시터를 개발하였으며, 기존 가전용 제품보다 고품질·고신뢰성이 요구됩니다.

● 친환경 자동차용 DC-Link 커패시터 개발: 친환경차 구동형 인버터에 사용되는 핵심 전장 부품으로, 고신뢰성·장수명 및 정밀한 제조 신뢰성이 요구되는 제품을 개발하였습니다.

● 고전압용 친환경 자동차용 DC-Link 커패시터 개발: 기존 400V 인버터 시스템용에서 나아가 최근 800V 고전압 인버터 시스템에 대응하는 850V급 DC-Link 커패시터를 개발함으로써 고전압 시스템 확대에 따른 시장 확대에 대응하고 있습니다.

당사 필코전자사업부는 핵심 연구인력의 중요성을 인지하고 핵심인재 확보 및 이탈 방지를 위해 확대된 복리후생제도를 시행하는 등 연구 인력 확보를 위한 다양한 노력을 기울이고 있습니다. 다만 이러한 노력에도 불구하고 인력 이탈 위험을 배제할 수 없으며, 핵심 인력 이탈 시 연구개발 지연 및 기술유출 등에 따라 기술 변화와 고객 요구사항을 적기에 반영하지 못하여 경쟁업체 대비 뒤처지는 문제가 발생할 수 있고, 이러한 경향이 심화될 경우 당사 필코전자사업부의 사업계속성에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다. 연구개발비용 현황(기준일: 2026년 6월 30일, 단위: 백만원)

주) 상기 매출액은 K-IFRS 기준 전자사업부문의 연결기준 매출액이며, 연구개발비/매출액 비율은 동 매출액 대비 비율입니다. 상기 개발비는 3개년 연속 무형자산으로 자산화하지 않고 전액 판매비와관리비로 비용 처리하였습니다.(자료: 합병회사반기보고서)

2) 사업위험으로서의 연구개발 위험

● ① 정량적 비교(경쟁사 대비 R&D 투자 격차): 당사 필코전자사업부의 매출액 대비 연구개발비 비율은 제51기 2.28%, 제52기 2.54%, 제53기(반기) 2.0% 수준입니다. 이는 글로벌 필름 콘덴서 시장을 과점하는 TDK, Panasonic 등 메이저 경쟁사의 통상적인 연구개발 투자 비율(참고: TDK 4.6~5.7%, 로옴 8.3~8.7%, 단 해당 수치는 2005~2006년 공시 자료로 최신 연도 수치로의 갱신 확인이 필요함)과 비교 시 상대적으로 낮은 수준이며, 연구개발 조직 규모 역시 앞서 기재한 연구원 11명, 관리직원 1명(계 12명) 수준으로 대기업 계열 경쟁사(TDK, Panasonic, Murata, Vishay 등 20여 개사) 대비 소규모입니다.

● ② 인과 메커니즘(투자 격차가 위험으로 이어지는 경로): 이러한 R&D 투자 규모의 격차는 차세대 고부가가치 제품(800V급 고온내열성 DC-Link 콘덴서, SiC/GaN 대응 부품 등)의 개발 속도 및 양산 승인 시점에서 메이저 경쟁사 대비 뒤처질 가능성을 내포하며, 이는 앞서 「다. 필름 커패시터 시장의 경쟁심화 관련 위험」에서 기재한 고부가가치 시장 진입 기회 상실 및 저수익성 범용 제품군 위주 잔존 위험과 직접적으로 연결됩니다. 또한 당사는 개발비를 무형자산으로 자산화하지 않고 전액 판매비와관리비로 비용 처리하고 있어(정부보조금 수령 내역 없음), 보수적 회계처리인 동시에 연구개발 성과가 재무상 자산 가치로 축적되지 않는다는 특성도 있습니다.

● ③ 핵심인력 집중 리스크: 당사는 차세대 전력반도체(SiC/GaN) 대응 구동 인버터용 DC-Link 콘덴서 및 전력변환부품(OBC, LDC, ICCU)용 초고온·고내전압 콘덴서를 개발 중이며, 개발에 성공하더라도 가혹한 환경 평가 및 전자기적합성(EMC) 평가 등 검증 과정에서 결함이 발견될 경우 설계 변경 부담 및 개발 매몰 비용이 발생할 수 있습니다. 특히 소수의 핵심 연구인력(1·2연구소장 등)에게 연구개발 역량이 집중되어 있어, 핵심 인력 이탈 시 연구개발 지연 및 기술 노하우 유출 위험이 상대적으로 크며, 이를 대체할 인력 확보에 소요되는 시간이 대기업 대비 길어질 수 있습니다. 글로벌 선두 업체와의 기술 격차 축소가 지연되어 양산 시점을 놓칠 경우 친환경차 파워트레인 시장 내 주도권을 잃을 위험도 있습니다.

● ④ 회사의 대응 노력: 당사는 핵심 연구인력의 이탈 방지를 위해 확대된 복리후생제도를 시행하는 등 인력 확보를 위한 노력을 기울이고 있으나, 향후 R&D 투자 규모를 충분히 확대하지 못할 경우 상기 위험이 현실화될 가능성을 배제할 수 없습니다.

- 핵심 위험 근거

● 차량용 신뢰성 검증(Qual) 및 실패 리스크

- ISO 26262(2018.12), AEC-Q200 Rev E(2023.03): 가전용 부품의 테스트 기간이 수개월 수준인 반면, 차량용 전장 부품은 개발부터 최종 양산 승인(SOP)까지 최소 2~3년 이상이 소요됩니다.

- 매몰 비용(Sunk Cost): 완성차 및 1차 벤더(현대모비스 등)의 환경 시험(Thermal Shock, Damp Heat, EMC 등) 실패 시 R&D 비용 증발 및 해당 차종 플랫폼 탑재 기회가 완전히 상실됩니다.

● 핵심 인력 이탈 및 기술 격차 위험

- KIAT 산업기술인력 수급실태조사(2023.12): 친환경차 전장 및 차세대 전력반도체/신소재 분야의 석·박사급 핵심 R&D 인력 부족률은 매년 높은 수준을 기록하고 있습니다.

- 노하우 의존성: 초박막(3.5㎛ 이하) 증착 제어 기술은 숙련 인력의 노하우에 크게 의존하므로, 인력 유출 시 선두 기업과의 기술 격차가 확대되어 범용 시장으로 밀려날 위험이 매우 높습니다. 3) 종합 요약

■ 로젠(주) 주요 종속회사 ((주)분크) 사업위험

종속회사 (주)분크가 영위하는 패션잡화(가방 등) 비즈니스는 민간 소비 지출 및 가처분 소득의 변화 등 거시경제적 환경에 매우 민감하게 연동됩니다. 최근 국내 경제는 내수 침체 장기화로 인해 전반적인 패션 소비 시장의 성장세가 크게 둔화되고 있습니다.

자료 : 한국섬유산업연합회(KOFOTI) 패션시장 규모 조사 통계 데이터

이러한 전방 시장의 정체 속에서 종속회사 (주)분크의 매출액 또한 2023년 이후 지속적인 감소세를 기록하고 있습니다. 종속회사 (주)분크의 매출 구조는 온라인 채널과 오프라인 채널의 비중이 약 50:50으로 균형을 이루고 있으나, 온·오프라인 전 채널에 걸쳐 높은 유통 수수료 및 고정비 압박을 동시에 받고 있습니다.

오프라인 매출의 경우 대부분의 포션이 백화점 입점 매장에 편중되어 있습니다. 통상적으로 백화점 유통은 외형상 공시되는 평균 수수료 외에도, 브랜드사가 매장 운영을 위탁한 중간관리 매니저에게 판매 대금의 일정 비율(약 7%~10% 수준)을 판매수수료 등의 형태로 추가 지급하는 유통 구조를 지니고 있습니다. 이와 더불어 백화점 정기 인테리어 리뉴얼 비용, 매장 유지 고정 경비 등을 브랜드사가 전적으로 부담해야 하므로, 실질적인 오프라인 유통 및 판매 비용 부담률은 상품 판매 가격의 상당 부분(최대 40%~45% 수준)을 차지하여 고정성 경비 압박이 매우 높은 특성을 지니고 있습니다.

반면, 온라인 매출(전체 매출의 약 50%)의 경우 자사몰과 외부 버티컬 플랫폼(무신사, 29CM, W컨셉 등)을 통해 발생하고 있으며, 이 중 버티컬 플랫폼이 차지하는 매출 포션이 상대적으로 큰 상황입니다. 최근 온라인 패션 유통 시장은 일부 대형 버티컬 플랫폼 중심으로 시장 점유율 독과점 현상이 심화되고 있으며, 이에 따라 플랫폼에 대한 브랜드사(종속회사 (주)분크)의 협상력은 점진적으로 낮아질 수밖에 없는 구조적 한계를 가지고 있습니다.

특히 공정거래위원회의 실태조사에 따르면 온라인 쇼핑몰 및 패션 전문 버티컬 플랫폼의 실질수수료율은 과거 대비 지속 상승하여, 앞서 언급한 오프라인 백화점의 기본 입점 수수료 체계와 비교했을 때 결코 낮지 않은 수준을 형성하고 있습니다.

자료 : 공정거래위원회 유통업태별 거래실태조사 통계 데이터

자료: 통계청 온라인쇼핑동향조사 매해 4분기 누적액 기준

결과적으로 종속회사 (주)분크는 오프라인 백화점의 높은 중간관리 및 매장 고정비 부담과 온라인 대형 버티컬 플랫폼의 수수료 압박을 동시에 받고 있으며, 이로 인해 매출 감소가 지속될 경우 종속회사 (주)분크의 전사 영업이익률 및 전반적인 수익성이 추가로 저하될 위험이 존재합니다.

또한, 금번 모회사와 합병대상회사(패션아울렛 운영 등)의 합병이 추진되고 있으나, 합병대상회사의 아울렛 중심 유통 비즈니스와 종속회사 (주)분크가 주로 전개하고 있는 백화점 및 온라인 버티컬 플랫폼 중심의 디자이너 가방 비즈니스는 타깃 고객층, 제품 단가, 유통 프로세스상 실질적인 상관관계가 매우 낮습니다. 향후에도 양사 간 유통망 연계 및 직접적인 매칭을 통한 시너지 창출 가능성은 제한적일 것으로 예상되는 바, 투자자께서는 유통 채널 비용 리스크를 유의하시기 바랍니다.

자료 : 종속회사 (주)분크 제시

최근 패션 유통 시장은 고물가·고금리 장기화에 따른 실질 가처분 소득의 감소로 인해, 가성비를 극단적으로 추구하는 초저가 e커머스 시장과 초고가 해외 명품 시장으로 소비가 극명하게 갈리는 '소비 양극화(M자형 소비)' 현상이 심화되고 있습니다.

특히 전통적인 매스티지 유통 채널인 백화점 내에서도 해외명품 부문은 유지되는 반면, 국내 패션잡화 부문의 매출은 하락세를 면치 못하고 있습니다.

자료: 산업통상자원부 주요 유통업체 매출동향 한국섬유산업연합회(KOFOTI)의 패션시장 품목별 실태조사 통계에 따르면, 의류 부문 대비 종속회사 (주)분크의 주력 제품군인 가방·지갑 등 패션잡화 부문은 경기 불황 시 소비자가 가장 먼저 지출을 줄이는 대표적인 불황형 소비 축소 품목으로 나타났습니다. 특히 가방/지갑 품목의 시장 규모 변화를 살펴보면 타 복종 대비 급격한 침체 국면을 보이고 있습니다.

자료 : 한국섬유산업연합회(KOFOTI) 패션소비실태조사 품목별 통계 데이터

종속회사 (주)분크가 전개하는 브랜드들은 시장 내에서 초저가도 초고가도 아닌 합리적 프리미엄을 지향하는 '중간값(매스티지 디자이너 브랜드)'에 포지셔닝되어 있습니다. 이러한 불황기 소비 양극화 환경 속에서 중간 가격대 브랜드는 가성비 시장이나 하이엔드 명품 시장으로의 소비자 이탈률이 가장 높기 때문에, 종속회사 (주)분크는 온·오프라인 전 채널에 걸쳐 브랜드 수요 감소의 영향을 직접적으로 받고 있습니다.

실제로 종속회사 (주)분크의 매출액은 2023년 이후 지속적인 하락세를 기록하고 있으며, 이와 같은 품목별 침체 및 중간값 시장의 위축이 장기화될 경우 온·오프라인 채널 매장의 효율성 저하, 재고자산 진부화에 따른 평가손실이 추가로 발생하여 재무 건전성에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다.

자료 : 종속회사 (주)분크 제시

종속회사 (주)분크는 국내 가방 시장의 수요 위축 및 매출 감소세를 돌파하기 위해 재작년 일본 시장 진출을 시작으로 동남아시아 등 글로벌 시장으로의 해외 비즈니스 확장을 추진하고 있습니다. 그러나 글로벌 경기 둔화 및 현지 경쟁 심화로 인해 지속적인 해외 투자 비용이 투입되고 있음에도 불구하고, 현재까지 종속회사 (주)분크의 외형 회복을 견인할 만한 유의미한 재무적 성과는 가시화되지 못하고 있습니다.

이러한 상황에서 종속회사 (주)분크는 신성장 동력 확보를 위해 올해 2월 신규 자체 브랜드인 '이랩(EEREP)'을 론칭하였으며, 오는 7월부터는 글로벌 하이엔드 스트리트 브랜드인 '오프화이트(Off-White)'의 가방 라인을 국내에 전개할 예정입니다.

종속회사 (주)분크는 초기 투자 리스크와 오프라인 고정비 부담을 최소화하기 위해 두 신규 브랜드 모두 정식 오프라인 매장을 즉시 오픈하는 방식은 지양할 계획입니다. 대신 단기 팝업스토어 등을 활용하여 제한적인 고객 경험 및 브랜딩 환경만 제공하고, 실질적인 판매 플레이는 온라인 버티컬 플랫폼 및 자사몰 위주의 디지털 채널로 집중 전개하는 전략을 취하고 있습니다.

그러나 온라인 중심의 전개 방식이라 할지라도, 앞서 언급한 바와 같이 독과점화된 온라인 버티컬 플랫폼의 수수료율 체계와 초기 브랜드 인지도 제고를 위한 디지털 퍼포먼스 마케팅 비용 투입은 불가피합니다. 만약 신규 브랜드들의 온라인 안착이 지연되거나 초기 팝업 운영 비용 대비 자사몰 유입 전환율이 미진할 경우, 당장의 매출 기여도는 낮은 상태에서 비용 집행만 누적되어 종속회사 (주)분크의 수익성 악화를 심화시킬 위험이 존재합니다.

더불어, 물류 모회사와의 협업 역시 현재로서는 온라인 물량 중심의 일반적인 B2C 택배 대행 수준에 머물러 있어, 신규 브랜드의 글로벌 공급망 통합이나 해외 전개에 따른 실질적인 국제 물류 비용 절감 시너지로 이어지기 어려운 한계가 있음을 투자자께서는 유의하시기 바랍니다

종속회사 (주)분크 제품의 제조 원가는 주력 제품인 천연 가죽 가방의 핵심 원자재(가죽 원단 등) 가격 및 외주 가공비에 직간접적으로 노출되어 있습니다. 종속회사 (주)분크는 생산 효율성 확보 및 원가 절감을 위해 기존 국내 공장 중심의 생산 구조에서 중국 공장 등으로 해외 생산처 다변화를 지속적으로 추진해 왔습니다. 이에 따라 현재 국내와 중국의 생산 비중은 약 40:60 수준을 형성하고 있으며, 중국 등 해외 생산처에 대한 의존도는 점진적으로 증가하는 추세입니다.

이러한 생산처 및 원자재의 대외 의존도 증가 구조는 글로벌 거시경제 변수, 특히 환율 변동에 대한 취약성을 심화시키는 요인입니다. 최근 글로벌 통화 긴축 기조 및 지정학적 리스크 지속으로 인해 원/달러 및 원/위안 환율이 높은 수준에서 유지되는 고환율 장기화 현상이 지속되고 있습니다.

자료 : 서울외환시장 매해 연간 매매기준율 평균값

가죽 원자재 매입 및 중국 생산처에 대한 외화 결제 대금 규모가 증가하는 상황에서 위와 같은 원화 약세(환율 상승)가 지속될 경우, 종속회사 (주)분크가 부담해야 하는 수입 원자재 단가 및 해외 외주 가공비, 통관 비용 등 전반적인 비즈니스 비용 부담이 직접적으로 가중됩니다.

오프라인 백화점 및 온라인 버티컬 플랫폼의 수수료 구조로 인해 마진 확보가 제한적인 상황에서, 고환율로 인한 원가 상승 압력을 전방 소비자가격에 온전히 반영하기 어려운 패션잡화 시장 특성상, 대외 의존도 증가에 따른 원가 상승세는 종속회사 (주)분크의 매출 총이익률을 직접적으로 저하시키는 핵심 요인으로 작용할 수 있으므로 투자자께서는 이 점을 각별히 유의하시기 바랍니다.

자료 : 종속회사 (주)분크 제시[합병소멸회사 ((주) 모다이노칩) 관련 사업위험]

[전자부문] - 이노칩

당사의 주요 제조 부품인 메탈 박막 파워 인덕터의 판매는 전방 산업인 스마트폰 산업 경기의 영향을 일부 받고 있습니다. 글로벌 스마트폰 시장은 전년 대비 생산 세트 감소가 예상되며, 이러한 생산량 감소의 주요 요인은 스마트폰 제조사들의 메모리 수급 이슈와 메모리 가격 상승에 있습니다. 이로 인한 전방 산업의 생산 감소 영향은 당분간 지속될 것으로 예상됩니다. 또한 글로벌 분쟁(전재)의 장기화로 인해 일부 지역의 스마트폰 판매에도 부정적인 영향이 나타나고 있습니다.

특히 삼성전자와 애플을 제외한 중화권 스마트폰 제조사들의 생산 감소가 두드러지고 있으며, 이들 업체는 생산물량 확대보다는 리스크 관리와 수익성 방어에 집중할 것으로 예상됩니다.

한편, 당사의 EMC 제품이 적용되는 전방 산업은 스마트폰 뿐 아니라 글로벌 노트북, 다양한 통신기기 등 IT 전반으로 확대되어 있습니다. 특히 주요 제품인 CMF(Common Mode Filter)는 스마트폰 외에도 노트북, 통신 모듈, Home IOT 카메라 등 다양한 IT기기에 폭넓게 적용되고 있어, 현재와 같은 글로벌 스마트폰 생산 감소의 영향으로부터 비교적 자유로운 상황입니다.

다만 삼성전자, 애플, 중국 화웨이의 경우 올해 목표한 스마트폰 생산에는 큰 차질이 없을 것으로 보이며, 화웨이를 제외한 중화권 세트 제조사들의 리스크가 상대적으로 확대된 상황입니다. 당사의 주요 제품인 초소형 메탈 박막 파워 인덕터는 삼성전자 스마트폰에 주로 채택되고 있으며, 중화권의 경우 일부 중소 스마트폰 업체에 공급되고 있어, 현재 중화권 스마트폰 생산 급감에 따른 직접적인 영향은 제한적인 수준으로 경영 성과에 영향을 미칠 수 있는 요인임을 유의하시기 바랍니다.

스마트폰으로 대표되는 휴대폰 산업은 이미 성장이 포화(Saturation) 단계에 진입하였으며, 전반적으로 모든 부품 영역에서 경쟁이 매우 치열한 상황입니다. 국내외 스마트폰 제조사들은 제한된 세트 성장률 환경 속에서 지속적인 원가 절감과 함께 폴더블폰, 웨어러블 등 신규 세그먼트 제품 개발을 추진하고 있습니다. 동시에 모든 사용 부품에 대해 원가 경쟁력 확보를 위해 신규 벤더 소싱을 장기간 지속해 왔습니다.

이처럼 부품 소싱처가 다양화됨에 따라 부품 업체 입장에서는 신규 고객사 확보가 점점 어려워지고 있으며, 기존 시장 내 점유율을 유지하거나 확대하기 위한 과도한 경쟁이 발생하고 있습니다. 특히 중화권(중국, 대만) 부품 업체 수가 과도하게 많고, 이들 업체가 이미 공격적인 설비 투자(CAPA 증설)를 진행한 반면, 중국 휴대폰 시장의 성장은 정체되어 있는 상황입니다. 이에 중화권 업체들은 삼성전자 및 애플 등 글로벌 Top-tier 스마트폰 제조사를 대상으로 공격적인 단가 인하 및 영업 활동을 전개하고 있으며, 이로 인해 국내 부품 업체들의 시장 경쟁력에도 영향을 미치고 있습니다.

또한 메모리 공급 이슈 및 가격 상승으로 인해 스마트폰 제조사들이 수익성 관리에 집중하면서, 제한된 시장 내에서 부품 업체 간 경쟁은 더욱 심화되고 있으며, 중화권 업체들의 신규 공급선 진입을 위한 추가적인 단가 인하 압력도 발생할 수 있는 상황입니다.

다만 당사의 초소형 메탈 박막 파워 인덕터 제품은 제조 공법 측면에서 중국 업체들과 차별화되어 있고 기술 난이도가 높아, Top-tier 제조사의 성능 및 품질 기준을 충족하며 일부 안정적인 시장 기반을 확보하고 있다는 장점이 있습니다. 그러나 중화권 스마트폰 시장 내에서는 경쟁 강도가 높아 신규 시장 확대에는 구조적인 어려움이 존재하는 중대한 사업리스크로 작용되는 중요한 변수이오니, 투자자 여러분께서는 이 점 유의하시기 바랍니다.

당사 전자사업부는 Power Inductor, EMI Fliter 및 ESD Protection Device 등을 생산하고 있으며, 주요 원재료로 Metal Powder, Ag Paste, CCL(Copper Clad Laminate), Dry Film, Epoxy Paste 및 기타 화학 소재 등을 사용하고 있습니다. 최근 글로벌 공급망 재편, 지정학적 리스크 확대, 에너지 가격 상승, 환율 변동 등의 영향으로 주요 원재료 가격의 변동성이 확대되고 있습니다. 특히, Metal Powder는 당사 인덕터 제품의 핵심 원재료로서 국제 원자재 시황, 에너지 비용, 공급업체 생산 능력 변화 등에 따라 가격 변동 위험에 노출되어 있으며, Ag Paste는 은(Ag) 가격에 직접적으로 연동되어 가격 변동성이 크게 나타날 수 있습니다. 또한 CCL은 구리(Copper) 가격 및 원재료 수급 상황에 따라 매입 단가가 변동될 수 있습니다.

당사의 주요 원재료는 일부 공급업체에 대한 의존도가 존재하므로, 특정 공급업체의 생산 차질, 품질 문제, 납기 지연 또는 가격 인상 정책이 발생할 경우 원재료 조달에 영향을 받을 수 있습니다. 특히 Metal Powder, Ag Paste 등 핵심 원재료의 공급 부족 또는 가격 급등은 제조원가 상승으로 이어질 수 있으며, 이를 제품 가격에 적시에 반영하지 못할 경우 수익성 저하로 이어질 위험이 있습니다. 또한 상당 부분의 원재료를 해외 공급업체로부터 조달하고 있어 국제 원자재 가격 변동 뿐 아니라 환율 변동에 따른 매입원가 상승 위험에도 노출되어 있습니다. 원재료 공급 차질이 발생할 경우 생산 일정 지연 및 고객 납기 대응에 영향을 미칠 수 있으며, 이는 당사의 영업실적 및 재무상태에 부정적인 영향을 줄 수 있습니다.

당사는 이러한 리스크에 대응하기 위해 공급처 다변화, 전략적 재고 운영, 장기 공급계약 검토, 대체 원재료 개발 및 원가 절감 활동 등을 지속적으로 추진하고 있으나, 향후 글로벌 원재료 가격 급등 또는 공급망 불안정이 지속될 경우 경영 성과에 영향을 미칠 수 있는 요인임을 유의하시기 바랍니다.

스마트폰 시장, 특히 플래그십 모델의 경우 제품 개발 일정과 출시 사이클이 매우 빠르게 변화하고 있습니다. 이러한 개발 일정과 당사의 연구개발 타이밍이 적절히 맞지 않을 경우, 신규 모델에 대한 제품 승인(Design-in) 기회를 상실할 수 있습니다. 이 경우 해당 제품군에서 최소 6개월에서 최대 1년까지 매출 공백이 발생할 수 있으며, 경쟁사에 가격 결정 및 공급 물량 배분 측면에서 주도권을 내줄 위험이 있습니다.

또한 신규 모델 Design-in에 실패할 경우 기존 공급 제품에 대한 매출 의존도가 높아지게 되는데, 신제품은 상대적으로 높은 단가를 적용할 수 있는 반면 기존 제품은 지속적인 단가 인하 압박을 받는 구조이므로 수익성 악화가 발생할 수 있습니다. 특히 스마트폰 산업은 제품 주기가 짧고 가격 경쟁이 치열하여 이러한 영향이 더욱 크게 나타나는 경향이 있습니다.

글로벌 시장의 선도 기업들은 연구개발 투자를 지속적으로 확대하며 제품 성능, 소형화, 소재, 공정 및 제조기술 등 전반적인 기술 수준을 빠르게 고도화하고 있습니다. 또한 이러한 기술 발전 사항이 적극적으로 공개되면서 고객사 역시 최신 기술 트렌드에 대한 민감도가 높아지고 있습니다.

이와 같은 기술 변화 속도에 대응하지 못할 경우, 고성능 및 소형화 제품 개발이 어려워져 기존 제품 중심의 매출 구조에 의존하게 됩니다. 이는 결과적으로 영업이익률 하락으로 이어질 수 있으며, 기술 경쟁력이 부족할 경우 단가 방어 또한 어려워지는 구조적 리스크로 작용합니다.

세라믹 수동부품 및 패턴도금 방식의 파워인덕터 제품을 일반적인 수동소자와 달리 세라믹 열처리 기술, 반도체 포토 공정, 도금 기술, 그리고 나노 및 마이크로 단위의 정밀 재료 제어 기술이 복합적으로 요구되는 고난도 기술 영역입니다. 특히 이러한 공정은 표준화된 레시피나 도면만으로는 완전히 재현되기 어려운 영역이 존재하며, 공정 조건, 설비 상태, 장비 제조사 특성, 실험 환경(온도, 습도, 작업 시간대, 작업자 숙련도 등)과 같은 다양한 변수에 의해 결과가 크게 영향을 받습니다. 이러한 이유로 연구 인력의 숙련도와 경험에 대한 의존도가 높은 특성을 가지고 있습니다.

또한 이러한 기술 인력을 양성하는 데에는 장기간의 시간과 지속적인 투자가 필요합니다. 따라서 핵심 연구인력이 이탈할 경우 기술 및 개발 역량의 연속성이 단절될 수 있으며, 기존에 축적된 기술 노하우의 손실로 인해 회복이 어려운리스크가 발생할 수 있습니다.

특히 기술적 핵심 역할을 수행하는 연구 인력이 이탈할 경우 조직 내 추가적인 인력 이탈로 이어지는 연쇄효과가 발생할 가능성도 존재합니다. 결과적으로 연구 인력 이탈은 신제품 개발 지연 또는 개발 실패로 이어질 수 있으며, 이는 고객사의 신규 모델 채택 실패 및 매출감소로 연결되는 중대한 사업리스크로 작용되는 중요한 변수이오니, 투자자 여러분께서는 이 점 유의하시기 바랍니다.

[유통부문]

국내 아울렛 시장은 대형 유통기업을 중심으로 형성된 과점적 경쟁 구조를 보이고 있습니다. 최근 유통산업은 소비 둔화, 업태 간 경계 약화, 온·오프라인 경쟁 심화 등 구조적 변화가 진행되면서 오프라인 유통업체 간 경쟁 또한 한층 심화되고 있습니다. 특히 주요 유통기업들은 프리미엄 아울렛, 복합쇼핑몰 및 체험형 콘텐츠 확대 등을 통해 고객 유입을 강화하고 있으며, 이에 따른 아울렛 업태 내 경쟁 강도 또한 지속적으로 높아지고 있습니다.

국내 아울렛 시장은 롯데쇼핑, 현대백화점, 신세계 대형 유통 3사를 중심으로 형성되어 있으며, 이들 기업은 대규모 자본력을 바탕으로 전국 주요 입지에 점포망을 구축하고 있습니다. 상위 3사는 전체 시장의 대부분을 점유하는 구조를 형성하고 있으며, 특히 대형 거점형 아울렛 중심으로 매출이 집중되는 양상이 나타나고 있습니다. 이러한 시장 구조는 자본력, 브랜드 소싱 능력, 입지 확보 능력 측면에서 우위를 가진 대형 사업자에게 유리하게 작용하고 있으며, 중견 규모 사업자인 당사에 있어 경쟁 부담으로 작용할 수 있습니다.

또한 최근 유통산업 전반에서 ‘가치 소비’ 및 ‘경험 소비’ 트렌드가 확산되면서, 차별화된 콘텐츠와 체험요소를 확보한 대형 복합형 점포와 가격 경쟁력을 갖춘 대형 유통채널 중심으로 소비가 양극화되는 경향이 나타나고 있습니다. 이에 따라 입지 경쟁력 및 콘텐츠 경쟁력이 상대적으로 제한적인 점포의 경우 방문객 감소 및 매출 정체 가능성이 확대되고 있으며, 점포 간 실적 격차 또한 심화되는 추세입니다.

주요 경쟁사들은 지속적인 출점 및 리뉴얼 투자뿐만 아니라, 글로벌 브랜드 유치, 문화·여가시설 결합, 고객 편의성 개선 등을 통해 경쟁력을 강화하고 있으며, 이러한 전략은 고객 체류시간 증가 및 재방문율 제고로 이어지고 있습니다. 반면 당사는 제한된 점포 수와 투자 여력, 브랜드 유치 역량 등에서 상대적으로 경쟁열위에 놓일 수 있으며, 이에 따라 고객 유입 확보, 매장 경쟁력 유지 및 매출 확대 측면에서 어려움을 겪을 가능성이 존재합니다.

이러한 경쟁 환경 하에서는 점포 리뉴얼, 시설 투자, 브랜드 구성 강화 및 마케팅 활동 증가가 불가피하며, 이는 비용 증가 요인으로 작용하여 수익성에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다. 또한 경쟁 심화에 따른 할인율 확대 및 판촉비 증가 등은 영업이익률 하락으로 이어질 가능성이 있습니다.

한편, 오프라인 유통시장은 전반적으로 성장성이 둔화되는 가운데 일부 경쟁력 있는 대형 점포 중심으로 성장이 집중되고 있어, 중소형 아울렛 및 비핵심 입지 점포의 경우 매출 감소 및 수익성 악화 가능성이 확대되고 있습니다. 이러한 시장 환경 변화에 적절히 대응하지 못할 경우, 당사의 아울렛 사업은 고객 유입 감소, 매출 성장 둔화, 점포별 수익성 저하 등의 영향을 받을 수 있습니다.

결과적으로, 아울렛 시장 내 경쟁 심화 및 대형 유통사업자 중심의 시장 집중 현상이 지속될 경우 당사의 아울렛 사업 실적 및 재무상태에 부정적인 영향이 발생할 수 있으며, 당사가 경쟁력을 지속적으로 확보하지 못할 경우 중장기적으로 사업 성장성이 저하될 위험이 존재합니다.

유통사별 2025년 아울렛 실적

출처 : 어패럴뉴스 2025년 국내 3대 아울렛 35개 점포 매출 순위(2026.02.10), ㈜모다이노칩 매출집계

아울렛 운영법인 2025년 요약 재무현황

※ 롯데쇼핑㈜ 및 ㈜현대백화점 아울렛 매출액은 사업보고서상 백화점부문에 포함되어 공시되고 있습니다.출처 : 각 법인 2025년 사업보고서(감사보고서)

최근 국내 유통시장은 디지털 기술 발전과 소비자 구매행태 변화에 따라 온라인 쇼핑, 모바일 커머스, 라이브커머스, 해외직구 등 다양한 유통채널이 빠르게 성장하고 있으며, 이로 인해 전통적인 오프라인 중심 유통채널의 경쟁 환경이 구조적으로 변화하고 있습니다.

유통업체 매출 동향에 따르면 온라인 유통채널은 지속적인 성장세를 유지하고 있는 반면, 오프라인 유통채널은 상대적으로 성장세가 둔화되거나 감소하는 추세를 보이고 있습니다. 이러한 추이는 소비자들이 가격 비교의 용이성, 구매 편의성, 배송 신속성 등을 이유로 온라인 채널을 선호하는 경향이 강화되고 있음을 시사합니다.이와 같은 유통환경 변화는 당사가 영위하는 오프라인 아울렛 사업의 경쟁력에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다. 온라인 유통채널의 가격 경쟁력과 다양한 상품 선택 가능성으로 인해 오프라인 아울렛 방문 고객이 감소할 수 있으며, 이에 따라 매출 성장 둔화 또는 감소로 이어질 가능성이 존재합니다. 또한 모바일 기반 쇼핑 및 라이브커머스 확대 등 비대면 소비 증가로 인해 고객의 구매 방식이 변화함에 따라 오프라인 매장의 체류시간 감소 및 객단가 하락이 발생할 수 있습니다.

아울러 온라인 플랫폼 사업자 및 글로벌 이커머스 기업의 시장 진입이 확대되면서 유통시장 전반의 경쟁 범위가 더욱 확장되고 있으며, 이러한 경쟁에 대응하기 위해 당사는 마케팅 비용, 판촉비 및 디지털 전환 투자 등을 추가로 부담해야 할 가능성이 있습니다. 동시에 브랜드 제조사 및 패션 기업들이 자사 온라인몰 및 플랫폼을 통한 직접 판매(D2C)를 확대할 경우, 아울렛 채널을 통한 재고 판매 비중이 축소될 수 있으며, 이는 상품 확보 및 매출 구조에 부정적인 영향을 미칠 수 있습니다.

또한 온라인 유통채널의 성장으로 가격 정보의 투명성이 높아지면서 소비자의 가격 민감도가 상승하고 있으며, 이에 대응하여 할인율 확대 및 프로모션 강화가 불가피할 경우 수익성 저하 요인으로 작용할 가능성이 존재합니다.이와 같이 다양한 유통채널의 성장 및 경쟁 구조 변화는 고객 유입 감소, 매출 감소, 판매가격 하락 및 비용 증가 등 복합적인 영향을 통해 당사의 아울렛 사업 실적 및 재무상태에 부정적인 영향을 미칠 수 있으며, 당사가 이러한 환경 변화에 적절히 대응하지 못할 경우 중장기적으로 사업 경쟁력이 저하될 위험이 존재합니다.

[이미지: 출처 : 산업통상부 ‘25년 연간 및 12월 주요 유통업체 매출동향(2026.01)] 원문에서 확인할 수 있어요.

[이미지: 출처 : 대한상공회의소 2026 유통산업 전망 조사(2025.12)] 원문에서 확인할 수 있어요.

■ (주)모다이노칩 주요 종속회사 ((주)메가슈플렉스에스마켓코리아) 사업위험

국내 패션 및 신발 유통시장 내 온라인 침투율은 이미 50%를 상회하고 있으며, 소비자들의 구매 패턴은 오프라인 매장에서 온라인 유통채널로 빠르게 전이되고 있습니다. 대형 패션전문 쇼핑몰의 외형 확장과 더불어 한정판 거래를 전개하는 플랫폼의 등장은 오프라인 유통망의 고객 유치 능력을 약화시키는 주요 원인입니다. 오프라인 매장은 매출 변동 여부와 관계없이 매달 고정적으로 지출되는 매장 임차료, 인건비, 관리비 등의 고정비 부담이 수반되므로, 오프라인 채널 자체의 시장 규모 축소는 당사 점포들의 손익분기점 달성에 어려움을 주는 구조적인 위험을 가지고 있습니다.

온라인 쇼핑몰 간의 무한 가격경쟁은 오프라인 매장의 정상 가격 판매를 불가능하게 만들고 있으며, 트렌드 변화 주기가 짧아짐에 따라 매장 내 이월재고의 가치 하락 속도가 과거보다 훨씬 빨라지고 있습니다. 유동 인구가 많은 대형 상권일수록 고정비 부담이 가중되는 특성이 있어, 매출 둔화 시 감내해야 할 적자 폭이 늘어날 수 있는 리스크를 가지고 있습니다. 당사는 이러한 오프라인 위축에 대응하고자 매장 효율화 작업을 병행하고 있으나, 점포 철수 시 발생하는 손상비용 등 위험부담을 가질 수 있습니다.

특히 유명 스포츠 브랜드사들이 중간 유통 마진을 절감하고 고객 데이터를 직접 확보하기 위해 추진하는 D2C(소비자 직접 판매) 및 자사몰 강화 전략은 당사와 같은 멀티샵 유통사들에게 구조적인 리스크 요인입니다. 제조사가 유통 채널에 공급하는 물량을 축소하고 자사 온라인 플랫폼에만 차별화된 인기 라인업을 집중 배치함에 따라, 오프라인 멀티샵 매장의 상품 다양성과 집객력이 저하되는 악순환이 발생할 수 있습니다.

※ 출처 : 통계청 “온라인쇼핑동향조사”

국내 오프라인 슈즈 멀티샵 시장은 연간 매출 7000억원을 상회하는 최상위 선두 업체의 시장점유율 독과점이 지속되는 가운데, 당사를 포함한 중위권 기업 및 중소형 유통사들이 제한된 오프라인 수요 내에서 잔여 점유율을 확보하기 위해 경쟁하는 양극화 구조를 형성하고 있습니다. 시장 지배력을 확보한 선두 업체는 전국적인 유통망과 대규모 조달 물량을 기반으로 글로벌 브랜드 제조사와의 공급 계약 조건에서 절대적인 교섭력 우위를 점하고 있습니다. 이를 통해 소비자 선호도가 높은 핵심 인기 제품 및 한정판 라인업을 우선적으로 공급받는 반면, 상대적으로 바잉 파워가 열세한 중소형 멀티샵의 경우 핵심 상품의 적시 확보가 제한되어 매장의 집객력이 동반 저하되는 구조적인 공급망 외면 위험에 노출되어 있습니다.

이러한 시장 집중도 가속화 흐름 속에서 선두 업체는 핵심 상권 매장 출점으로 핵심 상권의 유동 인구를 흡수하고 있으며, 이는 당사의 주요 매장들과도 상권이 중복되어 직접적인 경쟁을 유발하고 있습니다. 이와 같은 유통망 확장 경쟁에 대응하기 위해 당사가 핵심 상권 진입을 적극적으로 추진하게 되면 초기 시설장치투자, 임차보증금 발생, 고정 임차료 증가로 인하여 회사의 재무적 부담을 가중시키는 요인이 될 수 있습니다. 또한 시장 점유율 방어를 위한 할인 판매 체제는 당사의 마진 구조를 저하시키는 주된 원인이 될 수 있습니다. 향후 상위 업체의 독과점 체제가 더욱 공고해지거나 경쟁사 퇴출 과정에서의 가격 경쟁이 심화될 경우, 당사의 외형 성장세 둔화 및 수익성 악화로 영업실적에 부정적인 요인으로 작용할 수 있습니다

[이미지: ※ 출처 : 경쟁사 감사보고서 및 당사 감사보고서 (2023년~2025년)] 원문에서 확인할 수 있어요.

나. 회사위험

1. 합병회사 회사위험 - 로젠 주식회사

출처 : 합병회사 정기보고서

출처 : 합병회사 정기보고서